Turbine offshore GE Haliade-X 12MWHaliade-X, un prototype d’éolienne offshore de 12 MW. Source GE

Il est difficile d’être une vieille entreprise de la Fortune 500, surtout si elle a été retirée de l’indice Dow Jones après 100 ans, avec tant de changements et de vieilles certitudes qui disparaissent. GE (NYSE:GE) est un cas intéressant car il a été largement considéré comme ayant perdu son chemin, avec un crash correspondant du prix de l’action entre 2017 (au-dessus de 30 dollars) et le début de 2019 (en dessous de 7 dollars). En 2019, il est passé entre 11 et 13 dollars, bien que les épidémies de COVID-19 aient à nouveau fait chuter le cours de l’action en dessous de 7 dollars (aujourd’hui 6,43 dollars). Une grande partie de ce qui est écrit sur GE n’accorde actuellement que peu d’attention aux éléments clés de l’entreprise à l’avenir. J’examine ici certains projets intéressants dans les secteurs de l’énergie et des énergies renouvelables d’un point de vue qualitatif. Il est toujours surprenant pour moi que le succès d’une entreprise puisse reposer sur un petit nombre de produits s’ils finissent par dominer une industrie. Mon opinion sur GE est que certains projets dans le domaine de l’énergie et des énergies renouvelables sont coûteux et ne mènent nulle part, tandis que d’autres, en particulier le grand projet d’éoliennes offshore qui vient d’être commercialisé, ont des chances d’aider l’entreprise à se redresser. Il y a tellement d’incertitudes concernant la profondeur et la durée probables de la pandémie COVID-19 que c’est le bon moment pour examiner la valeur d’entreprises comme GE, car elles pourraient devenir intéressantes lorsque les choses finiront par se redresser.

Dans une série d’articles récents, d’autres ont couvert divers aspects des activités de GE. Par exemple, Adam Levine-Weinberg a fait un bilan de santé financière avec un rapport majoritairement positif, alors que Shock Exchange est d’un avis contraire. La cession des activités biopharmaceutiques à Danaher (NYSE:DHR) est enfin achevée, générant 21 milliards de dollars de liquidités. Les autres activités de GE dans le domaine de la santé semblent avoir une certaine force, bien qu’elles ne soient pas encore sorties du bois. Le secteur de l’aviation, qui était considéré comme très solide, est en plein désarroi avec des réductions massives des vols internationaux qui pourraient entraîner la faillite d’un certain nombre d’entreprises aéronautiques. Le PDG Larry Culp cherche à faire bonne figure dans le secteur de l’aviation, mais à court terme, il est sur le point de fermer. L’avenir est donc à nouveau très incertain et la catastrophe de COVID-19 a encore un long chemin à parcourir.

Si le secteur des énergies renouvelables offre des perspectives intéressantes, il ne me semble pas évident que le secteur de l’électricité, en difficulté, ait encore accepté les changements massifs qui se produisent dans le secteur de l’énergie. GE a parcouru un long chemin pour faire face à une série de catastrophes commerciales, dont la plupart sont auto-induites, mais la question reste de savoir si l’entreprise n’a pas encore pleinement accepté le passage en cours d’une vision du monde basée sur les combustibles fossiles à une vision où les actifs liés aux combustibles fossiles sont de plus en plus bloqués. Le plus intéressant, de mon point de vue, est la possibilité qu’un gros pari sur l’éolien offshore puisse finir par être gagnant non seulement pour l’activité des énergies renouvelables, mais aussi pour la société dans son ensemble.

Dans son rapport sur le 4e trimestre, le PDG Larry Culp a fait la déclaration suivante : “En regardant à travers les segments. Les énergies renouvelables sont la priorité opérationnelle clé pour nous en 2020, alors que nous continuons à fournir la rampe éolienne terrestre, à investir dans l’offshore et à tourner autour du réseau et de l’hydroélectricité. Ce voyage pour améliorer les revenus et la trésorerie des énergies renouvelables prendra du temps”. Bien sûr, COVID-19 a sans doute distrait l’attention, mais le point demeure.

L’un des principaux domaines d’investissement dans les énergies renouvelables est l’éolien offshore, avec le Haliade-X 12 MW qui sera commercialisé en 2021 (mais qui sera un frein aux revenus en 2020, lorsque les premiers produits seront installés).

Pour un ancien géant industriel comme GE, il est essentiel de clarifier son activité et d’adapter sa structure à sa réalité actuelle. Je vous livre ici quelques réflexions sur quelques appels importants qui pourraient affecter le résultat net et aider à tracer une nouvelle voie. Il s’agit de décider où se concentrer et ce qu’il faut abandonner. Le fait de clarifier sa position concernant les combustibles fossiles et les énergies renouvelables pourrait aider certains clients qui sont confus.

GE se concentre toujours sur les combustibles fossiles et l’industrie nucléaire ?

L’acquisition en 2015 des activités d’Alstom (OTCPK:ALSMY) dans le domaine des combustibles fossiles (notamment ses actifs dans le domaine de la production d’électricité à partir de vapeur) a conduit GE à presque doubler sa production d’électricité à partir de charbon et a également fait un grand pari sur le rôle émergent du gaz naturel dans la production d’électricité. Les produits des activités de GE dans le domaine de la vapeur se trouveraient dans 41 % des centrales à cycle combiné du monde, 30 % des centrales à combustibles fossiles et 50 % des centrales nucléaires du monde. Aujourd’hui, il est difficile de comprendre l’achat d’actifs dans le secteur de l’énergie au charbon, et la dépréciation massive des actifs acquis par Alstom en témoigne.

Ce qui est surprenant, c’est que GE est toujours engagé dans le développement d’actifs de production d’électricité à partir du charbon après une révision majeure de son activité Power. Un rapport récent (février 2020) indique que GE s’est associé à la China Machinery Engineering Corporation (CMEC) pour prendre une participation de 60 % dans un projet africain de production d’électricité à partir de charbon au Mozambique. Alors que le plan initial prévoit la construction d’une centrale de 300 MW, il pourrait être étendu à 1 800 MW. Cela se produit à un moment où les développements énergétiques africains sont de plus en plus axés sur les énergies renouvelables.

Le site web de GE vante toujours les vertus des centrales à charbon à haut rendement. Bien que les rapports ne soient pas encore attribués, à la fin du mois de janvier, il a été question que GE envisage de vendre son activité de production d’électricité à partir de la vapeur pour lever des fonds et relancer son activité dans le domaine de l’énergie.

GE Power a connu des difficultés récemment (baisse de 30 % des commandes au quatrième trimestre), non seulement dans son activité charbon mais aussi dans son activité turbines à gaz et à vapeur. Il semble que les projets d’expansion spectaculaire de la technologie des turbines à gaz commencent à se heurter à la concurrence des énergies renouvelables et des batteries. Les arrêts de production de COVID-19 posent de nouveaux défis au secteur de l’électricité. Il semble que la maintenance soit affectée dans les centrales électriques américaines en raison des contraintes de distanciation sociale. Cette perte de trésorerie serait un problème important pour GE, compte tenu de la perturbation massive du secteur de l’aviation.

GE ne comprend-elle toujours pas que le passage des combustibles fossiles aux énergies renouvelables est en cours ? Bien que le PDG Larry Culp ait indiqué que GE est sorti du bois avec son activité Power dans le rapport du quatrième trimestre, je pense que les investisseurs doivent accorder une attention particulière à Power, car l’orientation du site web de GE semble indiquer que l’industrie des combustibles fossiles est toujours considérée comme un secteur d’activité majeur.

Petits réacteurs nucléaires modulaires : GE-Hitachi BWRX-300

On parle beaucoup dans l’industrie nucléaire et aussi dans les cercles politiques de groupes qui sont opposés aux développements du solaire photovoltaïque et de l’éolien, mais qui reconnaissent la nécessité de technologies à faibles émissions. L’Association nucléaire mondiale (WNA) présente un excellent résumé des nombreux développements proposés dans le domaine des petits réacteurs nucléaires modulaires (SMR). La liste des projets est longue, mais beaucoup (la plupart) semblent avoir du mal. Un point clé du rapport de l’ARM est le suivant : “L’octroi de licences est potentiellement un défi pour les RSM, car les coûts de certification de la conception, de construction et de licence d’exploitation ne sont pas nécessairement inférieurs à ceux des grands réacteurs.C’est un énorme signal d’alarme pour tout projet de RSM.

Une deuxième objection concerne le coût de l’énergie nucléaire par rapport à l’énergie solaire PV/éolienne plus stockage. Il existe de nombreuses informations sur ces coûts relatifs, y compris à long terme. Je ne connais aucune étude qui suggère que la technologie nucléaire pourra concurrencer les énergies renouvelables et le stockage sur le plan du prix. Une étude récente (décembre 2019) de l’Australian Energy Market Operator (AEMO) et du CSIRO a conclu que les réacteurs nucléaires SMR produiront de l’électricité à un coût environ 8 fois supérieur à celui du photovoltaïque en toiture ou du solaire et de l’éolien, les coûts de production de l’électricité par le solaire et l’éolien étant similaires.

Parmi les nombreuses technologies de RSM en cours de discussion, je considère ici le BWRX-300 de GE-Hitachi qui évolue sur la voie de la réglementation. On peut penser que la technologie de la RSM GE-Hitachi BWRX-300 est une technologie bien établie, car il y a beaucoup de nouvelles à son sujet qui pourraient amener à conclure qu’il s’agit d’une technologie déjà mise en œuvre. Cependant, si l’on cherche des exemples de fonctionnement du BWRX-300, on trouve beaucoup de bonnes histoires mais pas de véritables installations.

Deux communiqués de presse publiés en octobre de l’année dernière sont les plus proches de la réalité du BWRX-300. L’un concernait une collaboration entre la société Synthos SA du milliardaire polonais Michal Solowow et GE Hitachi Nuclear Energy (GEH) pour étudier la possibilité de construire un BWRX-300 SMR en Pologne au cours de la prochaine décennie. Le second communiqué de presse concerne un accord de collaboration sur le déploiement potentiel du BWRX-300 en Estonie. Il s’agit de Fermi Estonia, une société formée par des professionnels de l’industrie nucléaire qui cherche à soutenir le développement de la technologie SMR en Estonie.

Le communiqué polonais est plus concret que l’annonce estonienne car il implique une importante société polonaise, mais il est rédigé avec soin pour indiquer que le coût est un obstacle important à la mise en œuvre de l’énergie nucléaire. Jon Ball, vice-président exécutif des projets de centrales nucléaires pour GEH, a déclaré : “Grâce à une simplification spectaculaire de la conception, GEH prévoit que le BWRX-300 nécessitera jusqu’à 60 % de moins de coût d’investissement par MW par rapport à d’autres conceptions de RMS refroidies à l’eau ou à des conceptions de grands réacteurs nucléaires existants. GEH estime que le BWRX-300 peut devenir compétitif en termes de coûts par rapport à la production d’électricité à partir de centrales à gaz à cycle combiné et de plateformes d’énergie renouvelable”. Notez que la discussion se situe dans le futur, et non dans le présent.

GEH a récemment annoncé qu’elle avait entamé le processus d’autorisation de la Commission de réglementation nucléaire (NRC) des États-Unis pour le petit réacteur modulaire BWRX-300. Ce processus est le début de l’élaboration d’un rapport préliminaire d’analyse de sûreté qui pourrait être soumis à la NRC par un client. En mai de l’année dernière, GEH a annoncé qu’elle avait entamé un examen de la conception des fournisseurs avec la Commission canadienne de sûreté nucléaire, ce qui lui permettra de se faire une idée des obstacles éventuels à l’introduction de sa technologie BWRX-300 auprès des clients canadiens. GEH organise aujourd’hui un webinaire en collaboration avec l’Organisation des industries nucléaires canadiennes à l’intention des fournisseurs canadiens qui pourraient être intéressés par la possibilité d’installer un BWRX-300 SMR au Canada.

Les petits réacteurs modulaires étant l’enfant chéri des partisans de l’énergie nucléaire, il est clair que ce sauveur potentiel de l’industrie nucléaire est très important après Fukushima et les récents retards et explosions de coûts dans les industries nucléaires européennes (notamment britanniques, françaises et finlandaises).

Avec l’accent mis actuellement sur la réduction des émissions et l’urgence climatique, c’est une excellente période pour les technologies à faibles émissions. Cependant, le besoin est là et les énergies renouvelables (solaire photovoltaïque et éolienne) et le stockage (hydroélectricité par pompage et batteries) font de grands progrès pour répondre aux besoins. Ma question est de savoir si la structure des coûts et les longs délais d’exécution signifient que la technologie nucléaire est trop coûteuse et trop tardive pour jouer un rôle. Un résumé récent de l’état actuel de l’industrie nucléaire dans son ensemble est une lecture déprimante pour quelqu’un qui est enthousiaste quant aux perspectives de l’industrie nucléaire. Beaucoup de choses doivent se produire au cours de la prochaine décennie et la technologie de la RSM n’est pas encore prête. Est-ce que GE investit beaucoup dans une technologie qui ne peut pas rivaliser avec les avancées spectaculaires du solaire photovoltaïque, de l’éolien et du stockage sur batterie ?

J’ai résumé ci-dessus ce qui se passe avec le partenariat de GE Hitachi Nuclear Energy dans le développement de la RSM. Ce n’est pas tout ce que fait GE Hitachi Nuclear Energy. Par exemple, elle a récemment annoncé un partenariat avec TerraPower sur un programme de réacteurs d’essai polyvalents pour le développement de nouveaux combustibles nucléaires.

Les aventures de GE dans les développements nucléaires semblent être le genre de jeu spéculatif que GE pouvait volontiers financer lorsqu’elle était l’une des plus grandes et des plus puissantes sociétés d’ingénierie du monde. Elle n’a plus ce statut et je pense qu’elle doit couper les ponts et se concentrer sur des projets qui auront des résultats commerciaux plus immédiats. Bien sûr, il faut repenser la façon dont GE se voit, mais a-t-elle vraiment le choix si elle veut survivre ?

L’éolien offshore

Bien qu’il y ait une certaine appréhension dans l’industrie éolienne, en particulier aux États-Unis et en Chine, car les changements de réglementation entreront en vigueur l’année prochaine, et que l’année 2020 a été gâchée par COVID-19, il y a un avenir à long terme pour l’énergie éolienne ; les perspectives de l’éolien offshore semblent énormes. Les barrières à l’entrée sont importantes et si les grands acteurs se bousculent pour se positionner, Vestas (OTCPK:VWDRY) (OTCPK:VWSYF), Siemens Gamesa Renewable Energy SA (OTCPK:GCTAF), Xinjiang Goldwind Sci & Tech (OTC:XJNGF) (OTC:XNJJY) et GE constituent les quatre plus grands fabricants et fournisseurs. Un récent rapport de Bloomberg New Energy Finance 2019 Parts de marché des éoliennes dans le monde a indiqué que si Vestas conserve sa position de leader, Siemens Gamesa Renewable Energy SA et GE ont toutes deux augmenté leur part de marché sur le marché intérieur en 2019.

statistiques sur l'énergie éolienne

Installations d’éoliennes 2019

Source : Bloomberg NEF. Notes : La capacité éolienne totale entièrement mise en service en 2019 était de 60,7 GW. La capacité de MHI Vestas n’est pas attribuée à Vestas – les organisations doivent posséder plus de 50% d’une filiale pour recevoir un crédit. Les dix premiers en 2018 : 1) Vestas 2) Goldwind 3) SGRE 4) GE 5) Envision 6) Enercon 7) Ming Yang 8) Nordex 9)

Notez que le tableau ci-dessus sous-estime les installations de Vestas, car la contribution offshore en 2019 n’est pas incluse, car elle faisait partie de la JV avec Mitsubishi Heavy Industries. Cela représente ~0,9GW, avec 6,6GW de commandes offshore fermes et conditionnelles supplémentaires.

GE Renewable Energy est un important fournisseur d’éoliennes, avec plus de 42 000 de ses turbines (principalement sur terre) installées. Son rôle dans l’industrie éolienne est important, de la fabrication à l’optimisation numérique, en passant par l’exploitation et la maintenance. La taille de ses turbines terrestres varie de 1 MW à 5 MW. GE a installé environ 50 % des turbines terrestres aux États-Unis l’année dernière, soit une augmentation de 40 % par rapport au nombre de turbines terrestres qu’elle a installées aux États-Unis en 2018.

Le marché offshore est encore en pleine émergence, avec des turbines nettement plus grosses que celles utilisées sur terre. Jusqu’à récemment, seuls Siemens Gamesa Renewable Energy et la JV Vestas avec Mitsubishi Heavy Industries (OTCPK:MHVYF) étaient des acteurs importants dans le domaine de l’éolien offshore. La situation est en train de changer avec l’entrée en jeu de GE avec une énorme éolienne offshore qui remporte des commandes importantes.

Elle a récemment commencé à vendre cette nouvelle grande éolienne offshore, la Haliade-X 12 MW. C’est la plus grande éolienne jamais développée (rotor de 220 mètres avec des pales de 107 mètres de haut, 260 mètres de haut), avec une puissance nominale de 12 MW et un étonnant facteur de capacité de 63 % qui permet de faire face à une large gamme de vitesses de vent. Elle produit une puissance suffisante pour faire fonctionner jusqu’à 16 000 foyers européens (67 GWh par an). Le plus grand rotor permet de réaliser des économies considérables par rapport à l’éolienne Haliade 150 de GE, d’une puissance de 6 MW.

La première puissance a récemment été envoyée à terre à partir d’un prototype de turbine Haliade-X de 12MW aux Pays-Bas.

GE a besoin de quelques gains après une longue période de pertes désastreuses pour les actionnaires. L’industrie de l’éolien offshore est en passe de devenir massive à l’échelle mondiale et GE pourrait avoir réalisé une nouvelle innovation majeure dans ce domaine avec la turbine Haliade-X de 12 MW. Bien qu’il n’existe pas encore de versions commerciales de l’Haliade-X 12MW en service, les premières ventes sont prometteuses.

Conclusion

J’ai du mal à comprendre des entreprises énormes et complexes comme GE. Des éléments de l’ancienne GE ont été abandonnés (par exemple, GE Capital a presque disparu), ou aujourd’hui, avec la menace de COVID-19, ont un avenir immédiat troublé (pensez à l’aviation qui, jusqu’à récemment, était considérée comme une force).

Il est clair que GE a cherché à revenir à ses racines d’ingénieur. Lorsqu’on creuse son histoire, on se rend compte que la survie et le succès peuvent dépendre, ou du moins être fortement influencés par un petit nombre de gros paris. Certains d’entre eux n’ont pas bien fonctionné (par exemple, l’acquisition des activités d’Alstom dans le domaine de l’électricité et du réseau). Pour d’autres, le jury n’a pas encore décidé (par exemple, travailler dans l’industrie nucléaire avec Hitachi sur le développement de petits réacteurs modulaires). Le domaine qui me semble pouvoir devenir un grand gagnant est celui du développement d’éoliennes offshore, avec le lancement par GE d’une énorme turbine de nouvelle génération de 12 MW, Haliade-X 12MW, qui suscite beaucoup d’intérêt (et des premières commandes). Bien sûr, il est encore tôt car aucune éolienne Haliade-X 12MW n’est encore en service commercial, mais elle a été commandée dans le cadre des plus grands projets de nouvelles éoliennes offshore. D’autre part, si vous souhaitez un investissement plus ciblé dans l’éolien offshore, sans tous les autres programmes, Oersted (OTCPK:DNNGY) ou Vestas Wind Systems peuvent être plus intéressants.

Beaucoup d’investisseurs ont GE dans leurs portefeuilles et beaucoup d’autres réfléchissent probablement à la possibilité que GE redevienne un investissement sûr. Mon plus grand problème avec GE est qu’il me semble qu’il faut encore comprendre que ce n’est plus l’entreprise énorme et dominante qui peut se permettre de faire de gros paris qui brûlent beaucoup d’argent. Les programmes nucléaires SMR actuels de GE semblent être dans cette catégorie. Ils ont une très faible chance de succès mais nécessitent des ressources importantes. Je préfère ne pas avoir ces distractions dans une entreprise dans laquelle j’investis.

Je ne suis pas un conseiller financier, mais je suis attentif aux changements spectaculaires qui se produisent alors que le monde s’éloigne des combustibles fossiles pour se tourner vers des technologies à faibles émissions. Si mon commentaire peut influencer vos réflexions et celles de votre conseiller financier en ce qui concerne l’investissement dans GE, veuillez envisager de me suivre.

Divulgation : Je suis/nous sommes long(e)s VWDRY. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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