Cette année n’a pas été de tout repos pour Nutanix (NTNX), le fournisseur d’infrastructures hyperconvergentes qui s’est battu l’année dernière pour montrer aux investisseurs qu’il peut renouer avec la croissance malgré l’arrêt des ventes de matériel et la transition vers une société de logiciels purs. Les pertes de Nutanix depuis le début de l’année, soit 45 %, sont bien plus importantes que les pertes de 13 % du S&P 500 et de 26 % du Russell 2000, ce qui indique que les investisseurs pensent que le coronavirus aura un impact disproportionné sur cette entreprise :

Graphique
Données par YCharts

Nous reconnaissons qu’il existe un risque important pour Nutanix du côté de la demande cette année. Les priorités des entreprises se sont déplacées cette année vers la conservation des liquidités pendant la crise et la mise en place rapide d’espaces de travail à distance pour leurs employés – la réorganisation de leur infrastructure informatique pour la rendre plus efficace et réduire le coût total de possession (qui sont les principaux arguments de vente de Nutanix aux entreprises souhaitant moderniser leur backend) est tombée plus bas sur le totem des priorités. Mais le récent changement d’orientation de Nutanix, qui a délaissé la vente de matériel informatique pour se concentrer sur la proposition de valeur de ses logiciels – en tant que service d’abonnement – prépare parfaitement l’entreprise à ce genre de choc de la demande.

Et même si nous pensons que la société dispose de suffisamment de liquidités dans son bilan pour absorber les pertes à court terme, Nutanix prévoit de brûler beaucoup plus de liquidités cette année que l’année dernière, ce qui pourrait irriter les investisseurs dans un marché agité ; en outre, les prévisions de Nutanix pour toute l’année 2020 ne comprennent jusqu’à présent que les impacts du coronavirus en Asie Pacifique. Compte tenu de la multitude d’incertitudes auxquelles Nutanix est confronté cette année, je révise ma position haussière précédente sur Nutanix pour en faire une position prudente. Compte tenu de la forte baisse des actions depuis le début de l’année, ce n’est pas une mauvaise idée de prendre de petites bouchées du titre Nutanix, mais j’attendrais une clarté plus fondamentale avant de me lancer à fond.

Tendances des ventes et impact potentiel des coronavirus ; un plus grand nombre d’abonnements permet d’atténuer les effets de ces virus

Rappelons que l’année fiscale 20 est une grande année pour Nutanix qui doit prouver qu’elle peut renouer avec la croissance de la facturation. Au premier trimestre, les facturations de Nutanix ont diminué de 1 % par an, mais plus récemment, au deuxième trimestre, qui se termine en janvier, elles ont augmenté de 4 % par an, ce qui est un signe positif de reprise pour cette année :

Figure 1. Tendances de la facturation de NutanixSource : Nutanix Q2 earnings deck

À l’époque, les prévisions de Nutanix pour l’ensemble de l’année prévoyaient encore un retour à la croissance cette année. Son plan d’orientation actuel pour 2020 (illustré dans l’instantané ci-dessous) prévoit 1,29 à 1,36 milliard de dollars de recettes (+4 % par rapport à +10 % par rapport à l’année précédente) et 1,60 à 1,67 milliard de dollars de facturation (+6 % par rapport à +11 % par rapport à l’année précédente).

Figure 2. Orientation actuelle de NutanixSource : Gains de Nutanix au deuxième trimestre Communiqué de presse

Notez que les orientations de Nutanix pour 2020 prévoient dès à présent une accélération au cours du second semestre 2020, tant en termes de recettes que de facturation, qui ont augmenté au premier semestre 2020 de 2 % et 1 % respectivement. À l’époque, cependant, Nutanix n’avait compris les effets du coronavirus sur la demande qu’en Asie. Le directeur financier Duston Williams, en discutant des hypothèses d’orientation sur l’appel des gains du deuxième trimestre, a noté ce qui suit :

Cette orientation est influencée par une transition beaucoup plus rapide que prévu vers l’abonnement et par une vision plus prudente de nos activités commerciales dans la grande APJ en raison de l’impact anticipé du Coronavirus. En outre, ces prévisions pour l’exercice 2020 font état d’une perte d’exploitation et d’une utilisation gratuite qui correspondent à peu près aux estimations consensuelles actuelles de 550 millions et 250 millions de dollars respectivement. Le VCA implicite basé sur le guide de l’année fiscale 20 est d’environ 505 millions de dollars. Les prévisions pour l’exercice 2020 supposent qu’aucun changement ne sera apporté à la durée moyenne pondérée des transactions en dollars actuels, qui est actuellement de 3,9 ans. Et nos indications ne supposent pas non plus de perturbation significative de la chaîne d’approvisionnement mondiale liée aux serveurs en raison des fermetures temporaires d’usines en Chine”.

Maintenant que nous savons que le coronavirus est un phénomène mondial (qui, à l’heure actuelle, a frappé les États-Unis et l’Europe bien plus durement que la Chine), les investisseurs pourraient être choqués lorsque Nutanix révisera ses prochaines prévisions.

Nous avons toutefois un facteur de consolation, à savoir le fait que Nutanix a augmenté le pourcentage de ses abonnements par rapport au total des recettes et des facturations. Depuis le deuxième trimestre, les facturations d’abonnements et la répartition des revenus de Nutanix ont atteint des niveaux record de 79 % et 77 %, respectivement :

Figure 3. Composition des abonnements à NutanixSource : Nutanix Q2 earnings deck

Cependant, nous devons faire une mise en garde. La définition du terme “abonnement” donnée par Nutanix peut être un peu trompeuse, car certains des revenus qu’elle qualifie d’abonnement sont en fait reconnus d’emblée et non au prorata de la durée du contrat. Comme le montre le tableau ci-dessous, les abonnements à durée déterminée (y compris l’abonnement populaire de trois ans de Nutanix) sont traités comme des revenus initiaux, alors que les abonnements SaaS sont reconnus de manière proportionnelle, comme c’est le cas pour les autres sociétés de logiciels.

Figure 4. Détails de la comptabilisation des recettes de Nutanix Source : Nutanix Q2 earnings deck

Néanmoins, la proportion plus importante de facturation SaaS de Nutanix et les offres beaucoup moins nombreuses de matériel et d’appareils contribueront à amortir le coup d’un éventuel ralentissement de la demande. On s’attend toujours à ce que la croissance de Nutanix finisse par être négatif lorsqu’elle révisera ses orientations, compte tenu de la désaffection pour les achats d’infrastructures qui nuira aux nouvelles affaires de Nutanix ; toutefois, la baisse du titre de ~45 % depuis le début de l’année semble déjà se répercuter sur cette faiblesse.

La consommation d’argent devrait augmenter cette année, mais le bilan contient beaucoup de liquidités

Il y a une autre grande inquiétude dans l’esprit des investisseurs tout au long de la crise actuelle : L’épuisement des liquidités de Nutanix. Alors que Nutanix a investi pour se transformer en société de logiciels et mettre en place une équipe de vente plus importante, elle a continué à brûler plus de liquidités comme une société SaaS traditionnelle. Au cours de l’année fiscale 19, Nutanix a brûlé 76,3 millions de dollars en flux de trésorerie disponible, alors qu’elle avait géré un flux de trésorerie positif de 30,2 millions de dollars l’année précédente.

Toutefois, les pertes de cash-flow libre prévues cette année sont beaucoup plus importantes. Duston Williams, le directeur financier de Nutanix, a noté en février dernier que la société prévoyait en gros -250 millions de dollars de flux de trésorerie disponible brûlés cette année – considérablement plus élevé que les pertes du FCF l’année dernière. Et avec des revenus qui devraient se réduire cette année en raison de l’impact du coronavirus (en particulier les nouveaux contrats de licence à durée déterminée qui apporteraient de grandes quantités de revenus initiaux/en espèces), nous nous attendons à ce que le FCF ait une tendance plus mauvaise que – 250 millions de dollars cette année.

La bonne nouvelle : le bilan de Nutanix est bien capitalisé :

Figure 5. Bilan de Nutanix 2Q20Source : Gains de Nutanix au deuxième trimestre Communiqué de presse

À la fin du mois de janvier, Nutanix a 819 millions de dollars de liquidités et de placements à court terme dans son bilan, contre 474,3 millions de dollars de dette convertible qui n’est pas due avant janvier 2023 et qui porte un intérêt de 0 % (le taux de conversion est fixé à 48,85 dollars par action, soit près de 3 fois le cours de l’action aujourd’hui – ce qui rend la conversion/dilution peu probable, et un remboursement en espèces est le scénario le plus probable). Cela donne à Nutanix une un solde de trésorerie net de 344,7 millions de dollars, ce qui devrait être plus que suffisant pour permettre à Nutanix de traverser une récession prolongée.

Les points clés à retenir

Il n’y a pas de meilleure façon de décrire l’état actuel de Nutanix que de dire que c’est un sac mélangé. Oui, la plus grande diversité des ventes de logiciels et d’abonnements de la société contribuera à atténuer les effets d’un ralentissement de la demande dû aux virus, mais l’utilisation dominante de licences à durée déterminée signifie que la croissance risque encore de devenir négative. Et bien que Nutanix soit bien financée par des liquidités, l’augmentation de la consommation de liquidités au cours de l’année fiscale 20 pourrait déconcerter les investisseurs prudents.

La bonne nouvelle est que, Nutanix ayant perdu près de la moitié de sa valeur (~3 milliards de dollars en capitalisation boursière) depuis le début de l’année, une grande partie de cette faiblesse semble déjà être prise en compte. J’attendrai cependant d’avoir des informations plus précises et des preuves de rebond avant de surpondérer ce titre dans mon portefeuille.

Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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