Emplacement de l’ascenseur

Je maintiens ma notation “neutre” sur le concessionnaire automobile chinois China Yongda Automobiles Services Holdings Limited (OTC:CYYHF), coté à Hong Kong [3669:HK].

Il est difficile de juger si la décision de China Yongda d’omettre les dividendes pour l’année fiscale 2009 était correcte. D’une part, réserver et affecter davantage de liquidités à l’expansion du réseau de points de vente de la société et au développement de son activité de services après-vente n’est pas une erreur. D’autre part, l’omission des dividendes par China Yongda pourrait envoyer un signal négatif sur la stratégie future d’allocation de capital de la société et sur ses perspectives de ventes de véhicules neufs pour l’année fiscale 2020.

Les ventes de véhicules neufs en Chine ont chuté de -42% par rapport au premier trimestre de 2020 en raison de l’épidémie de coronavirus. Les revenus de China Yongda risquent de diminuer au cours de l’exercice 2020, si la demande des consommateurs est plus faible que prévu et si les chaînes d’approvisionnement sont perturbées par les fermetures d’usines de ses équipementiers européens.

D’un autre côté, les évaluations de China Yongda sont peu exigeantes et la société devrait reprendre le versement de ses dividendes pour l’année fiscale 2020. Une notation “neutre” de China Yongda est donc justifiée.

Ceci est une mise à jour de mon article d’initiation sur China Yongda publié le 25 novembre 2019. Depuis mon initiation, le cours de l’action de China Yongda a augmenté de +11%, passant de 6,12 HK$ le 22 novembre 2019 à 6,80 HK$ le 17 avril 2020. Le China Yongda se négocie à 6,9 fois le consensus sur les douze mois à venir, alors que ses moyennes historiques sur trois ans et cinq ans sont respectivement de 6,8 et 7,0 fois le consensus sur les douze mois à venir. L’action offre également un rendement de dividende de 4,0 % pour l’année fiscale 2020.

Il est conseillé aux lecteurs de négocier les actions de China Yongda cotées à la bourse de Hong Kong avec le ticker 3669:HK, où la valeur quotidienne moyenne des transactions au cours des trois derniers mois dépasse 8,5 millions de dollars et la capitalisation boursière est supérieure à 1,6 milliard de dollars. Les investisseurs peuvent investir dans les principaux marchés boursiers asiatiques en faisant appel à des courtiers américains ayant une couverture internationale, tels que Interactive Brokers, Fidelity ou Charles Schwab, ou à des courtiers locaux opérant sur leurs marchés nationaux respectifs.

Dividendes omis pour l’année fiscale 2019

Le choix de China Yongda d’omettre le paiement des dividendes pour l’année fiscale 2009 a été une mauvaise surprise. Dans les résultats financiers de l’entreprise pour l’année fiscale 2009 annoncés le 25 mars 2020, China Yongda a expliqué que la raison de l’omission des dividendes était de conserver “des fonds en tant que réserves d’exploitation pour saisir les opportunités de développement commercial telles que les fusions et acquisitions et de se concentrer sur la poursuite du développement de l’activité de service de vente de véhicules” en tenant compte de l’impact de l’épidémie actuelle de coronavirus.

En revanche, China Yongda a versé des dividendes par action de 0,225 RMB pour l’année fiscale 2018, ce qui implique un ratio de distribution de 33%. L’entreprise a présenté un ensemble impressionnant de résultats financiers pour l’année fiscale 2009, ce qui rend la décision d’omettre les dividendes encore plus surprenante. Les revenus de China Yongda ont augmenté de 13,3 % en glissement annuel, passant de 55 318 millions de RMB pour l’exercice 2008 à 62 707 millions de RMB pour l’exercice 2009, tandis que son bénéfice net attribuable aux actionnaires a augmenté de 17,5 % en glissement annuel pour atteindre 1 473 millions de RMB sur la même période.

En outre, le cash-flow opérationnel de China Yongda a augmenté de +142 % en glissement annuel pour atteindre 4 109 millions RMB pour l’exercice 2009, les jours d’inventaire de la société ayant diminué de 43,5 jours pour l’exercice 2008 à 36,8 jours l’année dernière. La santé financière de la société s’est également améliorée, avec un ratio dette nette/fonds propres ou gearing net réduit de 118,6% pour l’année fiscale 2008 à 98,7% pour l’année fiscale 2009.

Cela dit, il est vrai que les fusions et acquisitions ont été un élément clé de la stratégie de croissance de China Yongda. Outre la construction de nouveaux points de vente, China Yongda acquiert également des concessionnaires existants pour étendre son réseau de points de vente. La société a souligné dans sa présentation des résultats financiers de l’année fiscale 2009 que six de ses 19 nouveaux points de vente ouverts au cours de l’année fiscale 2009 ont été acquis.

En ce qui concerne la croissance du segment des services après-vente de la société, les revenus de China Yongda provenant des services après-vente ont augmenté de 15,6 % par rapport à l’année précédente pour atteindre 8 369 millions RMB pour l’année fiscale 2009, et ont représenté 14 % des revenus totaux de la société l’année dernière. Comme les services après-vente ont une marge brute nettement plus élevée (46,37 % pour l’exercice 2009) que les ventes de véhicules neufs (2,35 % pour l’exercice 2009), il est logique que China Yongda essaie d’accroître la contribution des services après-vente à marge plus élevée.

Du côté négatif, l’omission de China Yongda pourrait signaler soit un changement dans la stratégie d’allocation du capital (privilégiant l’investissement en capital par rapport au rendement du capital), soit l’anticipation d’une forte baisse des ventes de véhicules neufs en Chine cette année (voir section suivante).

L’épidémie de coronavirus a eu un impact négatif sur les ventes de voitures en Chine au 1er trimestre 2020

CNN a cité les données de l’Association chinoise des constructeurs automobiles dans un article publié le 14 avril 2020 qui souligne que les ventes de véhicules neufs en Chine ont chuté de -42% par rapport à l’année précédente au 1er trimestre 2020. China Yongda a révélé dans son annonce des résultats de l’exercice 2009 que “certaines entités du groupe n’ont pas été autorisées à reprendre leurs activités avant la seconde moitié de février 2020”, mais la société a affirmé que l’épidémie de coronavirus “n’a pas eu d’impact matériel sur le groupe”.

En outre, China Yongda est considéré comme un jeu sur les ventes de BMW (OTCPK:BMWYY) en Chine, puisque le volume des ventes de BMW de la société représentait respectivement 34% et 52% du volume total de ses ventes de voitures et du volume total des ventes de voitures de marque de luxe pour l’année fiscale 2009. BMW a révélé dans sa présentation aux investisseurs d’avril 2020 que les livraisons en Chine continentale ont diminué de -30,9 %, passant de 168 433 unités pour l’année fiscale 2018 à 116 452 unités pour l’année fiscale 2019.

Du côté positif, le déclin des ventes de véhicules neufs en Chine s’est réduit de -79% en février 2020 à -43% en mars 2020, ce qui implique une amélioration de la qualité de vie. Bloomberg a rapporté dans un article publié le 8 avril 2020 qu’à Wuhan, l’épicentre de l’épidémie de coronavirus, les ventes quotidiennes de véhicules neufs “atteignent maintenant les niveaux observés avant le gel économique” pour certains concessionnaires automobiles de la ville.

En outre, les autorités chinoises font leur part pour soutenir l’industrie automobile dans le pays, certains gouvernements locaux offrant des subventions pour l’achat de nouvelles voitures. Par ailleurs, les constructeurs automobiles aident leurs concessionnaires en renonçant aux évaluations des KPI (Key Performance Indicator), en abaissant les taux d’intérêt pour le financement des stocks et en accélérant le remboursement des incitations parmi diverses mesures.

Du côté de la demande, on ne sait pas quel sera l’impact réel de la faible croissance économique en Chine sur les ventes de voitures neuves, même si China Yongda se positionne dans le segment relativement plus résistant du luxe de l’industrie automobile. Le taux de croissance du PIB chinois devrait ralentir à +3,3 % cette année, sur la base des prévisions moyennes de 29 économistes interrogés par le Nikkei ; si cela se réalise, cela signifie que la Chine connaîtra sa plus faible croissance annuelle du PIB depuis 44 ans.

Du côté de l’offre, il existe un risque que China Yongda ne dispose pas de stocks suffisants en cas de perturbation de la chaîne d’approvisionnement. Une certaine proportion des revenus de China Yongda provient de la vente de voitures importées, et les fermetures d’usines de certains de ses équipementiers européens en raison de l’épidémie de coronavirus pourraient devenir un problème. Fin décembre 2019, China Yongda disposait d’un peu plus d’un mois de stocks.

Les recettes de China Yongda pour l’année fiscale 2020 pourraient être plus faibles que prévu, en raison de problèmes liés à la fois à la demande et à l’offre.

Évaluation

Le China Yongda s’échange à 7,6 fois le P/E des douze derniers mois et à 6,9 fois le P/E du consensus pour les douze prochains mois, sur la base de son cours de 6,80 HK$ au 17 avril 2020. À titre de comparaison, les multiples historiques de la moyenne sur trois ans et sur cinq ans du consensus sur les douze prochains mois étaient respectivement de 6,8 fois et de 7,0 fois.

China Yongda offre un consensus sur un rendement de dividende de 4,0 % pour l’année fiscale 2020. Le consensus du marché s’attend à ce que le rendement des capitaux propres de China Yongda diminue légèrement, passant de 15,6 % pour l’année fiscale 2019 à 15,5 % pour l’année fiscale 2020.

Les multiples de P/E des concessionnaires automobiles de Chine continentale cotés à Hong Kong sont positivement corrélés avec leurs RCA respectifs, comme le montre le tableau de comparaison des pairs ci-dessous. Alors que China Yongda a le troisième plus haut RCP des cinq concessionnaires automobiles chinois (y compris la société elle-même), le titre se négocie au deuxième plus bas multiple de P/E parmi ses pairs. Une réévaluation positive de China Yongda est possible à moyen terme, si l’entreprise améliore sa rentabilité (par exemple, en augmentant les recettes provenant des services après-vente à marge plus élevée) et augmente son rendement des capitaux propres à l’avenir.

Comparaison des concessionnaires automobiles de Chine continentale cotés à Hong Kong

Stock P/E des douze derniers mois Consensus sur les douze prochains mois P/E Rendement historique des dividendes pour l’année fiscale 2019 Rendement des dividendes à terme pour l’année fiscale 2020 RCP des douze derniers mois Le consensus sur le ROE des douze prochains mois
China MeiDong Auto Holdings (OTCPK:CMEIF) [1268:HK] 24.1 19.5 2.3% 2.4% 35.6% 36.0%
Groupe Zhongsheng (OTCPK:ZSHGY) [881:HK] 14.0 13.0 1.5% 1.6% 22.5% 20.5%
Chine Harmonie Nouvelle Energie [3836:HK] 9.4 8.8 2.1% 2.3% 7.3% 7.4%
China ZhengTong Auto Services (OTCPK:CZASF) (OTC:CZASY)[1728:HK] 3.8 4.5 8.7% 8.0% 5.4% 4.5%

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Facteurs de risque

Les principaux facteurs de risque pour China Yongda comprennent des dividendes plus faibles que prévu pour l’année fiscale 2020, et des ventes de voitures de luxe plus faibles que prévu en Chine en raison de l’épidémie de coronavirus.

Asia Value & Moat Stocks est un service de recherche destiné aux investisseurs de valeur qui recherchent des actions de valeur présentant un écart énorme entre le prix et la valeur intrinsèque, et qui penchent pour les bonnes affaires de bilan de valeur profonde (c’est-à-dire l’achat d’actifs à un prix réduit, par exemple des actions à trésorerie nette, des actions à trésorerie nette, des actions à faible ratio cours/bénéfice, des réductions de la somme des parties) et des actions à large fossé (c’est-à-dire l’achat de la capacité bénéficiaire à un prix réduit dans de grandes entreprises comme les actions de la “Formule magique”, les entreprises de haute qualité, les champions cachés et les compoundeurs à large fossé).

Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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