Qui aurait pu le voir venir ? C’est la cinquième semaine du lock-out économique et les actions ont retrouvé leur niveau d’août 2019. Si cela vous paraît logique, alors vous êtes plus intelligent que moi. Pour être juste, il y a une énorme quantité de mesures de relance monétaire et fiscale sur le marché, mais le fait est que le consommateur américain souffre. Il est idiot d’essayer de lutter contre la Fed, mais étant donné la détérioration des conditions macroéconomiques pour le consommateur américain, la possibilité d’une deuxième vague de cas de coronavirus avec le retour du froid en octobre, et les perspectives de bénéfices du S&P 500, je pense qu’il est beaucoup plus raisonnable que les actions se négocient dans une fourchette de 22 000 à 25 000 sur le Dow Jones qu’un retour rapide à des niveaux records. À la lumière de cela, les investisseurs à long terme peuvent envisager de lever des fonds et d’augmenter la structure du capital pour leurs opérations plus risquées. Vous voudrez toujours posséder des actions, mais après l’ampleur de la récente reprise, elles sont moins attrayantes. Dans cette optique, j’aimerais vous faire part de quelques enseignements tirés du krach.

1. Il est plus facile d’appeler le fond avec des obligations de pacotille qu’avec des actions.

Une leçon à tirer de 2008 est qu’en période de récession, il peut être difficile de prédire avec précision quelles entreprises passeront au travers de la crise et lesquelles feront faillite. En outre, les prix des actions dépendent des évaluations, ce qui signifie qu’ils dépendent de la façon dont les acteurs du marché voient le monde. Les obligations de pacotille sont intéressantes car elles dépendent moins des évaluations que les actions. En général, les obligations de pacotille ont une durée de 3 à 6 ans et les entreprises paient soit 100 cents sur le dollar plus les intérêts, soit elles ne le font pas. Actuellement, compte tenu des conditions économiques, le marché fixe le prix des obligations à haut rendement à 85-90 cents sur le dollar, ce qui donne un coussin contre la baisse qui n’est pas présent sur le marché boursier. Cela donne aux obligations à haut rendement une convexité positive, ce qui est une façon fantaisiste de dire qu’elles peuvent monter autant ou plus qu’elles ne peuvent descendre.

Comment constituer un portefeuille d'obligations dans un contexte de hausse des taux ...

Source : Institut CFA

Normalement, les investisseurs en obligations à haut rendement se trouvent dans une situation délicate. Si tout se passe bien, ils récupèrent leur argent plus les intérêts. Si les choses tournent mal, ils ont un inconvénient asymétrique (convexité négative). Mais aujourd’hui, les obligations à haut rendement se négocient à des prix inférieurs à la valeur nominale, tout en étant les premières en ligne devant les détenteurs d’actions et garanties par les actifs des entreprises. Cela signifie que, même en cas de défaillance, les investisseurs récupèrent en moyenne 40 à 50 % de leur investissement (les détenteurs d’actions n’en récupèrent pas).

Si l’on y ajoute les paiements d’intérêts, cela signifie qu’environ 25 à 30 % de toutes les dettes à haut rendement pourraient faire défaut avant que les investisseurs en obligations à haut rendement ne perdent leur capital au cours des deux prochaines années. Pour ceux qui se posent des questions, les obligations énergétiques sont probablement dans le pire état et représentent 10 à 11 % du total des obligations de pacotille (ces obligations ont déjà un prix en défaut, contrairement à certaines de leurs actions ordinaires respectives). D’autre part, il est concevable que la valeur des actions puisse baisser même si les conditions économiques s’améliorent, tout comme la valeur des actions a augmenté au fur et à mesure que les conditions économiques se sont détériorées.

2008-2010 est une étude de cas fascinante sur ces théories car nous pouvons facilement tester si les actions (SPY) ou les obligations à haut risque (HYG) ou mon ETF préféré (USHY) ont eu de meilleurs résultats. Supposons que vous soyez un investisseur à long terme qui a tenté de toucher le fond en novembre 2008. C’est d’ailleurs le mois où j’ai commencé à investir.

Source : Visualiseur de portefeuille

Les obligations de pacotille ont moins baissé si vous avez commencé à toucher le fond et ont augmenté plus que les actions au cours des 18 mois suivants ! Si vous aviez parfaitement touché le fond en mars, vous auriez augmenté davantage les actions, mais les flux de trésorerie des obligations de pacotille sont fixés de telle manière qu’ils sont plus indulgents. Nous savons qu’il est difficile de toucher le fond, mais en investissant dans des actifs qui se situent plus haut dans la pile des capitaux, vous réduisez votre incertitude et votre dépendance à l’égard des variations positives des évaluations boursières. Compte tenu de la divergence entre le marché boursier et l’économie, je pense que les investisseurs seraient bien servis en échangeant une partie de leur exposition aux actions contre des obligations à haut rendement. Je rends hommage à l’auteur bien connu de Seeking Alpha, Ploutos, pour cette idée.

Les autres domaines que les investisseurs peuvent envisager d’examiner sont les actions de valeur individuelle dont ils sont convaincus et les fonds et ETF qui se négocient à des prix inférieurs à la valeur liquidative.

2. Le ciblage de la volatilité est efficace

J’ai reçu beaucoup de demandes de renseignements de la part de lecteurs sur mes modèles de ciblage de la volatilité, alors j’ai pensé que je pourrais expliquer pour les nouveaux lecteurs. La plus grande erreur que l’on puisse faire est de croire que l’on peut utiliser des modèles de moyenne mobile ou de ciblage de la volatilité pour chronométrer le marché. Ce n’est pas vrai. Bien que je pense que le market timing est possible, il ne peut pas être réalisé avec une simple équation de moyenne mobile.

Ce que vous pouvez prévoir, cependant, c’est la volatilité quotidienne et mensuelle. Si vous pouvez prédire la volatilité, vous pouvez dimensionner vos paris de manière à prendre un risque constant dans le temps plutôt que de laisser l’évolution des conditions du marché décider du degré de risque que vous prenez. En ajustant la taille de vos paris, vous pouvez mieux transformer vos rendements corrigés du risque en liquidités bancables. Cela est analogue à la façon dont les compteurs de cartes utilisent le nombre de cartes du jeu de blackjack pour déterminer la taille de leurs paris.

Voici un modèle rudimentaire, pour ceux que cela intéresse. Ce modèle a permis de lever des fonds tout au long de 2008 et à la fin du mois de février de cette année, en réponse à l’augmentation rapide de la volatilité. Les modèles à moyenne mobile ont obtenu des résultats similaires cette année, la plupart ayant quitté le marché vers le 1er mars. Les modèles à moyenne mobile fonctionnent bien comme les modèles de ciblage de la volatilité, mais je pense maintenant que le ciblage de la volatilité est plus précis que tout autre modèle à moyenne mobile.

Source : Visualiseur de portefeuille

Que disent maintenant les modèles de ciblage de la volatilité ? Ils indiquent que les actions sont encore assez risquées et conseillent de conserver des liquidités jusqu’à ce que la volatilité se calme suffisamment. Un modèle du S&P 500 que j’ai mis au point indique que 65 % des actions et 35 % des liquidités sont actuellement détenues, bien que ce soit un peu plus que ce que je souhaiterais. L’idée derrière ces modèles est que l’effet de levier (ou une allocation réduite d’obligations) peut être utilisé dans les mois à venir, après le développement du vaccin, pour compenser tout le terrain perdu et même plus en investissant de manière prudente en période comme celle de février à aujourd’hui. Pour en revenir à mon point précédent sur les obligations de pacotille, les investisseurs pourraient envisager d’échanger une partie de leur large exposition aux actions contre des obligations à haut rendement, dont le prix est fixé pour une hausse similaire, mais qui ne présentent historiquement qu’environ 50 à 60 % de la volatilité des actions.

Jusqu’à présent, la volatilité a un mystérieux pouvoir prédictif. Des recherches à long terme montrent que les actions individuelles moins volatiles ont de meilleurs rendements corrigés du risque que les actions plus volatiles.

Conclusion

Les actions se sont bien remises des creux de la vague, mais ne sont pas une bonne affaire du point de vue de la volatilité ou de la valorisation. C’est le moment idéal pour vous assurer que la répartition de votre portefeuille correspond à votre vision du monde et à votre tolérance au risque. Les actions sont susceptibles de se négocier dans une fourchette à l’avenir (à moins que les actions n’atteignent des sommets historiques avec un bénéfice par action inférieur à celui d’avant), mais les obligations à haut rendement offrent une protection contre les baisses et peut-être plus de possibilités de hausse que les actions. La patience sera la clé du succès au cours des 12 à 18 prochains mois pour les actions, qui connaîtront certainement encore quelques rebondissements avant de revenir à des sommets historiques.

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Divulgation : Je suis/nous sommes long(e)s USHY, SPY. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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