Vue d’ensemble

Snap, Inc. (NYSE:SNAP) est l’une des actions les plus mal positionnées, qui se dirige vers un recul des dépenses publicitaires des entreprises dans tous les domaines. Les entreprises concurrentes font état d’une augmentation de l’engagement des utilisateurs, mais malgré ces pics massifs, ces entreprises font baisser leurs attentes en matière de revenus dans le même temps, ce qui signifie que Snap n’est pas susceptible de bénéficier de la hausse de l’engagement des utilisateurs. Compte tenu de sa riche valorisation et de sa dépendance à l’égard de l’expansion de l’ARPU dans sa stratégie de croissance des ventes, les investisseurs de cette entreprise sont exposés au plus grand risque de baisse. À mon avis, ces entraves à la croissance des ventes s’avéreront être des vents contraires persistants, car la société est obligée d’augmenter son chiffre d’affaires pour récupérer les budgets d’essai, qui auraient dû être des renouvellements à faible coût, pendant la période de reprise qui suivra.

L’industrie de la publicité à un niveau macro

Covid-19 Impact sur l'emploi

Le New York Times a publié un article affirmant que l’industrie de la publicité était en difficulté, et que du groupe, seuls Facebook (NASDAQ:FB) et Google (NASDAQ:GOOG) (NASDAQ:GOOGL) étaient quelque peu en sécurité. Ce n’était bien sûr pas une nouvelle pour mes disciples, car j’ai écrit sur cette dynamique exacte avec les mêmes conclusions il y a plus d’une semaine. Je vous encourage à lire cet article pour avoir une vue plus détaillée de mes réflexions, mais je vais résumer brièvement mes réflexions sur le secteur.

Les périodes de baisse d’activité ne sont pas celles où les entreprises intensifient leurs efforts de marketing. Aujourd’hui, les entreprises opèrent avec un objectif de continuité des activités, et c’est la crainte pour la survie qui a conduit à l’épuisement d’un demi-billion de dollars de fonds du SBA depuis le début de cette crise. C’est ce sentiment de crise qui a conduit à plus de 22 millions de nouvelles demandes de chômage, dont la dernière en date s’est étendue aux emplois de cols blancs.

Leur objectif est alors de faire face aux coûts fixes en cassant le moins d’œufs possible, et lorsque la pression s’est accrue au point de nécessiter des licenciements, la publicité est souvent hors de question. De plus, avec l’annulation d’événements sportifs comme March Madness (et de toutes les compétitions universitaires de printemps), de nouvelles ligues comme la XFL, et des événements majeurs comme la Stanley Cup, le début de la saison de la MLB, les play-offs de la NBA et les Jeux olympiques, les entreprises perdent des ventes supplémentaires prévues pour des événements spécifiques. Si vous êtes encore sceptique quant à ma position, jetez un coup d’œil à ce que Barry Diller de l’IAC a dit lorsqu’il a diffusé ses avertissements ce matin sur CNBC.

Le point essentiel à retenir est que le moment est venu d’investir dans la force, et non dans la spéculation. Étant donné que Snap n’est pas une plate-forme publicitaire établie, il est peu probable qu’elle s’en sorte bien dans la longue sécheresse publicitaire que nous connaissons.

Snap dépend de l’expansion de l’ARPU, à une époque où les impressions à bas prix seront favorisées

Les ventes sont essentielles pour une entreprise comme SNAP et, comme nous l’avons vu avec des événements tels que le manque de revenus et de conseils de Facebook au deuxième trimestre, les stocks dont les prévisions de ventes sont élevées et qui ne répondent pas aux attentes et qui laissent présager qu’elles continueront à être satisfaites sont sévèrement réprimés. Snap est une entreprise qui affiche une croissance des ventes d’environ 50 % par an et des marges lamentables à tous les niveaux. Il va sans dire que les attentes en matière de performance du stock sont élevées. Cependant, la manière dont la société a historiquement atteint ces niveaux de croissance peut ne pas être réalisable en cette période de crise.

Snap ARPU

Les revenus déclarés par Snap sont le produit des utilisateurs actifs quotidiens “DAU” et du revenu moyen par utilisateur “ARPU”. Ces ventes sont payées par les entreprises qui diffusent des annonces sur la plate-forme de Snap, qui rémunèrent l’entreprise pour chaque clic ou “impression” délivré. L’un des moyens de faire face à une croissance rapide est l’augmentation des prix, dans laquelle l’entreprise augmente le coût par clic de ses publicités. Compte tenu des tendances observées dans le graphique de l’ARPU, présenté ci-dessus, et dans le graphique des DAU, présenté ci-dessous, il semble que ce soit un élément essentiel de la manière dont Snap a atteint une croissance aussi élevée.

Snap DAUL’environnement macroéconomique dans lequel nous nous trouvons aujourd’hui n’est pas idéal pour l’évaluation des primes ou l’acceptation d’un supplément par les clients. Étant donné que Snap existe souvent dans le cadre de campagnes publicitaires d’essai, il est peu probable que ce pouvoir de fixation des prix soit maintenu, et les résultats en termes de recettes pourraient être désastreux – peut-être pas au premier trimestre, mais, comme indiqué précédemment, les orientations sont essentielles, en particulier compte tenu des évaluations auxquelles les actions se négocient aujourd’hui.

L’évaluation des super-primes dépend de la croissance et de l’expansion des marges

GraphiqueDonnées par YCharts

Le principal problème de Snap depuis son introduction en bourse est sa prime d’évaluation par rapport aux autres membres de la cohorte. Snap n’a pas de revenu net positif ni d’EBITDA, ce qui n’est pas un problème majeur. Plusieurs de ces entreprises ne le font pas, mais cela signifie que l’évaluation dépend de la croissance des revenus. De ce point de vue, l’entreprise est grossièrement surévaluée à 10,53x EV/REV par rapport au groupe de pairs, qui se négocie à 6,7x en moyenne. En général, je suis favorable à ce que les entreprises ayant des taux de croissance plus élevés à un échelon inférieur de la courbe soient récompensées par un multiple supérieur, mais la position de Snap n’est pas unique, ni même supérieure à celle du groupe de pairs.

GraphiqueDonnées par YCharts

Le graphique ci-dessus illustre comment les performances opérationnelles de Snap se comparent à celles de son entreprise comparable la plus proche, Pinterest (PINS). Les deux entités enregistrent un taux de croissance des ventes similaire d’une année sur l’autre, Snap n’étant qu’à 3 % en dessous, mais ce qui est vraiment stupéfiant, c’est le fait que Pinterest ait pu atteindre ces résultats tout en obtenant des marges plus importantes. Pinterest affiche une marge brute impressionnante de 75,93 %, alors que Snap ne conserve qu’environ 0,55 $ sur chaque dollar gagné avant de prendre en compte les coûts d’exploitation. Sur la base de l’EBITDA, aucune des deux entreprises n’affiche un résultat positif. Cependant, Pinterest n’est qu’à 6,69 % en dessous du noir, tandis que Snap est à près de 37 % en rouge, avec peu de signes de progression positive. Cette toile de fond fait apparaître avec scepticisme l’iniquité de l’allocation des primes entre les deux entités. Il se pourrait que Pinterest se voit simplement accorder une prime trop faible à 7,1x les ventes, mais j’imagine que la vérité est que l’évaluation des deux entreprises devrait converger quelque part plus près du centre.

Il pourrait être utile de revoir la situation après la rémunération, mais pas avant qu’elle ne soit corrigée

Snap est tout simplement trop mal positionné pour ce type de crise pour que je puisse considérer qu’il est possible d’enquêter. L’entreprise pourrait voir ses résultats d’exploitation se dégrader durablement et régresser dans le peu d’expansion de ses marges qu’elle a réalisé au lendemain de cette crise, et même après la chute par rapport aux récents sommets, il n’est tout simplement pas sûr d’acheter. Bien qu’elle ne soit pas menacée de faillite, lorsqu’elle est combinée à un bilan qui affiche plus d’un milliard de dollars de dettes convertibles, l’action est encore moins attrayante. À mon avis, Pinterest est un bien meilleur investissement alternatif qui offre un profil de croissance similaire avec un meilleur bilan, de meilleures marges et une croissance opérationnelle similaire (bien que je ne pense pas non plus qu’il soit judicieux d’acheter cette société avant les bénéfices et les prévisions). En fonction de l’évolution du cours des actions après le rapport, il pourrait être intéressant d’envisager une position longue (je surveillerai les cours à moins de 10 dollars), mais pour l’instant, ce n’est tout simplement pas le bon moment.

Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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