“La course se déroule lentement et régulièrement…” – Esope : du conte de la tortue et du lièvre

Avant le virus, les investisseurs qui ont suivi mes conseils enthousiastes sur le Monarch Casino & Resort (NASDAQ:MCRI) ont été récompensés. Voici l’historique de mes appels sur Seeking Alpha :

Date de l’article Prix ce jour-là : Notre PT :

5/2016 $19.65 $24/$26

11/22/16 $24 $30

4/8/17 29 nous avons toujours guidé vers le haut

8/24/17 45 nous avons toujours guidé vers le haut

2019 52 sem.

pré-virus élevé 57 $ nous avons vu une action à 65

La course : De 19,65 $ à 57,57 $, le stock a presque triplé en quatre ans, finançant principalement l’expansion avec le FCF.

GraphiqueDonnées par YCharts

Un commerce infecté par le virus sera dévastateur, mais loin d’être fatal pour le MCRI. En fait, ce regard sur un monarque post-virus nous suggère que sa rampe de retour vers le nord sera rapide, dynamisée par l’ouverture de sa tour de neuf étages de 516 chambres de Black Hawk, Colorado, dans un marché très mal desservi à ce jour en termes de stock de chambres. Sa propriété, The Monarch, se trouve à 25 miles de Denver, à la sortie de l’autoroute. L’extension comprendra un garage de 1 350 places déjà agrandi, soit près du double de ce qui était prévu à l’origine. A l’origine, le garage était plus petit, mais la demande a imposé une augmentation de l’échelle.

Les résultats du premier trimestre des analystes prévoient une chute brutale des bénéfices à 0,28 $, soit une baisse de 26,3 % en glissement annuel. Les revenus devraient s’effondrer à 53 millions de dollars, en baisse de 9 %, et probablement encore plus au deuxième trimestre. Les ravages du virus pourraient s’aggraver, mais ils commenceront probablement à s’atténuer d’ici l’été.

Tout cela a contribué à un prix à la rédaction de ~25$, soit une baisse de plus de 50%, à peu près dans le cadre de l’effondrement général de l’ensemble du secteur des jeux depuis que COVID-19 a pris l’économie américaine en otage. Le MCRI s’est remis de son plus bas niveau de 52 semaines, soit 12,83 $ cette année. Sa capitalisation boursière est aujourd’hui tombée à 468 millions de dollars, avec un bêta (mensuel sur cinq ans) de 1,41, ce qui, selon nous, continue de témoigner d’une certaine confiance aux investisseurs qui comprennent le potentiel post-virus de l’action.

Les analystes ont attribué une estimation de 41,25 dollars au PT à terme, ce qui peut être considéré comme quelque peu haussier. De notre point de vue, cela ne permet pas de comprendre ce que cette entreprise peut faire d’ici le quatrième trimestre de l’année 20 et probablement le deuxième trimestre de l’année 21. Il s’agit en tout cas d’un achat, dormez bien et oubliez que vous possédez des actions. Vous vous réveillerez dans neuf mois et vous vous enverrez un gros baiser dans le miroir pour avoir prouvé à quel point vous avez su reconnaître une bonne affaire alors que d’autres ne l’ont pas fait.

L’histoire du post-virus de la MCRI est principalement l’histoire de deux villes : Reno et Black Hawk, dans le Colorado. Toutes deux ont des caractéristiques communes en termes d’effervescence de leurs perspectives économiques et de qualité des démonstrations de leur population croissante. Ces deux États ont accueilli des réfugiés au revenu et au niveau d’éducation supérieurs à la moyenne, provenant d’États comme la Californie. Notez la petite statistique à laquelle il est fait allusion et qui montre cette comparaison des revenus bruts des jeux de hasard à Black Hawk à titre d’exemple :

Le GGR moyen par chambre occupée par marché des jeux*.

Macao : 931 dollars

Black Hawk : 621 dollars

Atlantic City : 230 dollars

Reno : 49 dollars

Las Vegas : 44 dollars

*Source : Présentation aux investisseurs de la MCRI 2019

Cette comparaison reflète sans conteste de nombreuses variables, y compris pour Vegas, le flux de revenus critiques hors jeux. Mais le point est clair : tant à Reno qu’à Black Hawk, où la direction du MCRI a choisi de planter son drapeau, on constate que l’occupant moyen par chambre de la propriété parie tout simplement plus d’argent. Et cela reflète la composition des profils des clients attirés dans ces deux zones de jeu.

Gestion des monarques

Comme bon nombre des plus intelligents spécialistes de l’allocation d’actifs à long terme, les GTRC sont issus d’une entreprise familiale de base. Dans leur cas, un motel acquis par le patriarche de la famille dans les années 1970.

Les Farahis sont donc comme les Boyd (NYSE:BYD), qui ont fondé le géant régional du même nom, et les Carranos de l’El Dorado Resorts (NASDAQ:ERI), qui sont sur le point de se transformer avec la fusion des Césars (NASDAQ:CZR) sous la direction du directeur général Tom Reeg, un tireur avisé, en la plus grande société de casinos du pays. Les signes des Farahis sont impressionnants : Construire ou se développer lorsque les signaux du marché sont forts, choisir des marchés où l’on n’est pas confronté à des batailles de prix féroces contre des géants, maintenir des réserves de liquidités importantes, maintenir une dette à long terme faible, surveiller les coûts et toujours faire un pas à la fois. N’utilisez pas la dette exclusivement pour vous développer. Il en résulte, à notre avis, une entreprise compacte, habilement gérée, qui allie l’intelligence du jeu à l’ancienne à des décisions éclairées en matière d’allocation d’actifs, guidant ainsi la voie vers la croissance. Avant l’apparition du virus, le marché l’a reconnu, ce qui a permis à l’entreprise d’atteindre une fourchette de négociation de 52 semaines à 57 dollars l’action.

L’action, ainsi que le secteur, ont plongé lors de l’apparition du virus, ne valant que 12,83 dollars, et ont depuis remonté jusqu’à 25 dollars.

Voici en bref les chiffres des antécédents :

La croissance des recettes sur 10 ans a été en moyenne de 5,3% et les recettes d’exploitation ont augmenté de 15,20% sur la période

Recettes nettes 2019 : 249,2 millions de dollars, soit un EBITDA ajusté de 61 millions de dollars. L’entreprise disposait de 0,5 million de dollars de liquidités contre 211 millions de dollars de dettes à long terme au 12/19.

EV/EBITDA : 12.05. (Le ratio discrétionnaire des consommateurs de S&P s’est établi à 15,07). En utilisant une mesure traditionnelle de ce que les investisseurs considèrent comme sain, on obtient 10. L’effondrement du virus du secteur a fait baisser les ratios en général.

Effet de levier net 2,2X

Le MCRI a un plafond de marché à l’écriture de ~455 millions de dollars avec un bêta (mensuel sur cinq ans) de 1,4 tombant dans une fourchette confortable étant donné le chaos actuel.

Les bénéfices par analyste du 1er trimestre de l’année 2020 se situent autour de 0,28 $, soit une baisse de 26,3 % par rapport à l’année précédente. Les revenus s’élèvent à 53,4 millions de dollars, soit une baisse de 9 %. Au 4T19, les revenus ont atteint 0,57 $ pour 62 millions de dollars, soit une hausse surprise de 42 %.

Le MCRI, comme beaucoup de ses pairs, a donc fait un grand pas en avant lorsque le virus a frappé. En ce moment, son navire amiral de Reno, l’Atlantide, est fermé pour au moins 30 jours en raison de l’édit de l’État. Nous pensons que cela pourrait être plus long, bien que le nombre de cas de COVID-19 au Nevada soit considérablement inférieur à celui des États à forte concentration de population.

Reno a enregistré 264 cas, 29 guérisons et quatre décès au moment où nous écrivons ces lignes. Le Colorado, à l’heure où nous écrivons, compte 8 250 cas et 35 décès. Par rapport aux grands centres de population, c’est peu, mais à notre avis, cela n’implique pas nécessairement une réouverture anticipée pour les deux propriétés clés de MCR. Nos recommandations ici supposent un potentiel post-virus pour une hausse basée sur l’endroit où le titre se négocie aujourd’hui. Un décès est de trop, bien sûr, mais la relation entre une population nombreuse et la charge de cas est indéniable.

Les catalyseurs : Post virus

À Reno, l’Atlantis est une propriété de 818 pièces située dans la partie sud de la zone métropolitaine, la partie la plus relativement riche de toute la zone métropolitaine. Il s’agit d’un complexe intégré offrant toutes les commodités en matière de restauration, de divertissement, de shopping, de spa et d’installations MICE. Le dynamisme de son avenir post-virus est, à notre avis, lié comme un cordon ombilical à l’économie de Reno, qui connaît une croissance rapide. La faiblesse des impôts, des emplois, du climat et du mode de vie ont attiré un afflux de population plus instruite et un revenu moyen plus élevé. En 2018, le Milken Institute a classé Reno/Sparks au premier rang national pour la croissance de l’emploi. Ce classement reflète les entreprises comme Tesla (NASDAQ:TSLA), Amazon (NASDAQ:AMZN), Google (NASDAQ:GOOG) (NASDAQ:GOOGL), Zuilly qui s’installent dans la région. L’institut a également noté que 19 sièges sociaux d’entreprises ont également été ajoutés à la courbe de croissance.

La part d’Atlantis sur le marché des jeux du métro Reno/Sparks est passée de 3,6 % en 1996 à 15,4 % en 2019. Cette croissance a été alimentée par deux facteurs : Des systèmes avancés de marketing et d’application de services pour les joueurs et un engagement à améliorer et à étendre périodiquement la propriété de base – une étape à la fois. Les Farahis ne s’inquiètent pas du jeu court de la concurrence sur un marché du jeu mature. Ils se sont toujours concentrés sur le jeu long : Les résultats sur l’amélioration de l’expérience du client avec un produit amélioré. (Ci-dessous : Atlantis, s’est développée pour répondre à la demande d’un concurrent puissant de Reno. Source : archives du MCRI).

Faucon noir

En 2012, le MCRI a acquis le casino de rue Riviera Black Hawk Colorado, en payant 76 millions de dollars en espèces à un multiple de 6,7X de l’EBITDA, qui est tombé à 4,9X après un an d’exploitation par le MCRI. Elle a également acheté une parcelle contiguë de 1,5 acres pour 10 millions de dollars, anticipant la croissance en aval des prévisions du marché. La propriété a été rebaptisée Monarch.

L’entreprise prévoyait d’agrandir la propriété pour en faire un hôtel casino à part entière après avoir conclu que le marché était mal desservi en chambres. Une fois de plus, la tortue a commencé à ramper. Au départ, elle construisait un garage de 1 350 voitures pour accueillir des entreprises de voyage d’un jour. Ensuite, l’ajout d’une tour de neuf étages et de 516 chambres, d’un spa, de divertissements et de commerces. Le coût total de l’agrandissement sera de 134 millions de dollars, financé par les flux de trésorerie et une infusion d’un revolver existant. L’ouverture de la tour est prévue entre la fin du premier trimestre et le début du deuxième trimestre, ce qui est évidemment compliqué par la crise actuelle. Donc, huit ans, quelle que soit la mesure prise par l’industrie dans une procédure judiciaire existante, c’est la vitesse de la tortue. Mais le MCRI a eu des complications en cours de route, les a résolues et a continué à ramper les yeux sur la route. (Ci-dessous : Le monarque Buse Noire en voie d’achèvement. Ce sera un changement de jeu pour un stock de jeux déjà solide. Source : archives du MCRI).

Les éléments clés de l’investissement :

Cela fait maintenant près de huit ans que le MCRI a conclu l’accord sur Black Hawk, une expression claire de l’engagement de la direction à se développer autant que possible à partir de l’encaisse et des flux de trésorerie d’exploitation et à ne pas succomber à la solution rapide, le financement par emprunt dominant. Le monarque commencera sa vie avec un faible endettement et un marché de consommation en croissance rapide à partir du métro de Denver pour lubrifier une transformation constante de la dette à la production d’EBITDA.

La décision d’investir dans Black Hawk repose sur la proximité du grand marché de Denver, qui se trouve à environ 25 miles de là. La population des dix comtés, y compris le noyau de Denver qui compte 700 000 habitants, atteint 3 millions de personnes. Son taux de croissance de 2,42 % est le plus rapide de l’État, avec une augmentation de près de 20 % depuis 2010. Comme à Reno, l’afflux de nouveaux résidents a une démo similaire. Des personnes plus jeunes, plus aisées, plus professionnelles, cherchant à changer de mode de vie plus proche de leurs valeurs et de leurs aspirations. Les moteurs de l’économie se diversifient et sous-tendent les industries pétrolières et gazières robustes qui ont longtemps été à la base de l’économie du Colorado.

Les paris sportifs. Le Colorado a maintenant légalisé les paris sportifs et ses 40 propriétés dans les trois sites autorisés, Cripple Creek, Central City et Black Hawk, sont toutes en train de mettre en place rapidement la commercialisation en direct de paris sportifs sur les livres et les téléphones portables. Le profil démographique des sports dans cet État est plus jeune que celui de la nation dans son ensemble, avec une moyenne d’âge de 34,3 ans contre 38,3 ans aux États-Unis. Ce chiffre est inférieur à celui des États-Unis, qui forment le plus grand bloc de population de l’État avec 1,35 million de personnes, soit 23 % du total. La prédominance des millénaires comme cible principale de la clientèle des paris sportifs a déjà été prouvée dans les États déjà légalisés. Avec une équipe dans les quatre grands sports professionnels et un intérêt marqué pour les matchs de football et de basket de l’université du Colorado, l’intérêt des supporters sera élevé.

Les plats à emporter

Pendant la crise actuelle, nous essayons de nous concentrer sur ce que nous appelons les stocks en sommeil. Il s’agit de sociétés solides, bien gérées, opérant sur des marchés de jeux forts et disposant d’une trésorerie suffisante pour rester solvable après la crise. Ce sont des sociétés qui se vendent maintenant à des niveaux historiquement bas ou presque, entièrement liés à la crise du virus. Il est clair qu’il y a actuellement de nombreuses inconnues quant au type d’industrie qui réapparaîtra après la crise. Combien de temps faudra-t-il pour revenir aux niveaux d’EBITDA d’avant la crise virale et les dépasser ?

Certains de mes collègues de l’industrie à Las Vegas prévoient qu’il faudra jusqu’à deux ans avant que la ville n’atteigne environ 60 % des revenus générés par les pré-virus. C’est effrayant, sans aucun doute. Et c’est la question la plus pénétrante de toutes : Après le virus, même en supposant une arrivée et une inoculation massive de la population, y aura-t-il encore une crainte résiduelle du public de se rassembler en masse pour participer à des activités récréatives ou de loisirs ?

Face à ces inconnues, nous avons l’appétit toujours prévisible de la nature humaine qui, comme je le souligne toujours, a quelque chose comme une histoire d’amour de 2000 ans ou plus avec les jeux de hasard.

Nous pourrions bien assister à un arc de redressement dans une série d’actions qui gagnent lentement en vitesse et plutôt qu’à une explosion spectaculaire des bénéfices. L’élément de la fièvre de la cabine jouera son rôle. Il nécessitera un coup de maître en marketing de la part de l’industrie pour créer dans l’esprit des consommateurs une perception de sécurité qui accélérera la reprise. L’industrie l’a déjà fait auparavant, et je crois, après avoir passé 30 ans dans le secteur, que les têtes inventives prévaudront. Nous assisterons au retour d’une industrie du jeu dynamique, prête à connaître une forte croissance entre 321 et 2022. Ce que j’aime particulièrement dans les GTRC, c’est qu’ils se concentrent sur deux marchés dynamiques en pleine croissance, avec des propriétés qui ne les ont pas accablées d’un endettement excessif. Leur forte concentration sur l’expérience client, le contrôle des coûts et le faible endettement me dit qu’elles seront parmi les premières entreprises à se remettre du virus.

Dans cette optique, je suis confiant dans la prévision d’un prix de 61 dollars pour les GTRC au plus tard au premier trimestre de l’année 21. Les gros titres haussiers après le virus pourraient bien propulser le titre à la hausse, plus tôt. Mais je parie sur la tortue ici. Celle qui gagne toujours la course.

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Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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