Dynacor Gold Mines (OTCPK:DNGDF) est unique en son genre. À l’exception de Highland Gold Mining (OTC:HGHGF) et de Centamin plc (OTCPK:CELTF), la société verse le dividende le plus élevé de toute l’industrie des métaux précieux. Par exemple, à un prix de 1,13 dollar par action, le rendement actuel du dividende est de 3,75 %. Cependant, comme le montre le graphique ci-dessous, il semble que les investisseurs en métaux précieux ne soient pas particulièrement intéressés par les dividendes – depuis le 1er octobre 2018 (date à laquelle Dynacor a versé le premier dividende), les actions de Dynacor ont enregistré des performances inférieures à la moyenne des actions des petites sociétés minières représentées par GDXJ, l’un des ETF les plus populaires dans le secteur de l’extraction de l’or (la ligne bleue) :

Source : Tableaux d’inventaire

Maintenant, je suppose que certains investisseurs peuvent s’abstenir d’investir dans Highland Gold ou Centamin :

  • Highland Gold opère en Russie, un pays perçu comme une juridiction à haut risque
  • À mon avis, en raison de la légère diminution des réserves minérales et de l’augmentation des coûts de production de la mine de Sukari, le plan de dividende à long terme de Centamin pourrait être menacé. De plus, comme Highland Gold, la société opère dans une autre juridiction à haut risque, l’Égypte.

Par conséquent, investir dans une entreprise de traitement de l’or opérant au Pérou, une juridiction minière établie, pourrait être une proposition beaucoup plus sûre pour les investisseurs conservateurs qui recherchent un revenu régulier (dividende) et qui sont intéressés par une grande exposition aux prix de l’or. De plus, le modèle d’entreprise de la société, axé sur le traitement du minerai d’or acheté à un certain nombre de mineurs artisanaux agréés dans tout le Pérou (au lieu de développer les actifs miniers classiques à haut risque) pourrait présenter un certain intérêt pour ces investisseurs. Enfin, comme nous vivons actuellement des temps difficiles, une société stable, qui verse des dividendes et qui est active dans le secteur des métaux précieux, semble être une oasis de calme…

Introduction – comment fonctionne cette entreprise

Le modèle commercial de Dynacor est assez simple : elle achète du minerai à des petits exploitants (mineurs artisanaux) dans tout le Pérou, le traite à l’usine de Veta Dorada et vend l’or et l’argent extraits sur le marché. La rentabilité de cette entreprise repose donc sur deux piliers :

  • Une marge entre le prix du minerai acheté et le prix du marché de l’or – plus la marge est élevée, mieux c’est
  • Débit (quantité de minerai traité) – plus le débit est élevé, mieux c’est

Programme de dividendes

Comme mentionné ci-dessus, en octobre 2018, Dynacor a versé son premier dividende trimestriel de 0,010 dollar canadien par action. Puis, en novembre 2019, la société a augmenté son dividende de 50 % (à 0,015 $ CA par action par trimestre ou 0,06 $ CA par an). Depuis cette déclaration, Dynacor a effectué deux versements de dividendes de 0,015 $CAN par action (le 6 janvier et le 2 avril 2020). Je suis assez confiant que dans un avenir pas si lointain, la société non seulement continuera à verser un dividende mais l’augmentera à nouveau. Pourquoi suis-je si optimiste ? Eh bien, regardez l’écart grandissant (deux flèches vertes) entre les dividendes versés par la société et un flux de trésorerie d’exploitation délivré depuis le quatrième trimestre 2018 :

Source : Digressions simples

Il est certain que le marché haussier actuel de l’or et l’augmentation du débit de l’usine de traitement de Veta Dorada (dont je parle plus loin) sont les principaux facteurs qui expliquent mon optimisme.

Note : les questions de fonds de roulement ont été éliminées du calcul de la marge brute d’autofinancement présentée dans le tableau ci-dessus

Programme de rachat d’actions

Aujourd’hui, en plus de verser des dividendes réguliers, Dynacor a lancé au deuxième trimestre 2018 un programme de rachat d’actions, une autre initiative favorable aux investisseurs. Voici le graphique illustrant la manière dont la société rachète ses propres actions :

Source : Digressions simples

Je suppose qu’il est facile de voir que la société est particulièrement active lorsque le prix des actions se situe entre 1,28 et 1,31 dollar (à ces prix, Dynacor a acheté 683 000 actions jusqu’à présent, soit 52,8 % du total des actions rachetées). Veuillez noter qu’à la fin de 2019, la valeur comptable des actions de Dynacor s’élevait à 1,54 $ par action, ce qui signifie que la société avait acheté ses actions bien en dessous de leur valeur comptable. Je suis sûr que Warren Buffett dirait un bon mot sur cette stratégie…

Résultats de 2019 et effondrement du 4e trimestre 2019

Le 30 mars 2020, Dynacor a publié son rapport annuel 2019. À mon avis, la société a connu une excellente année, mais au quatrième trimestre, elle a dû faire face à deux problèmes qui ont eu un impact négatif sur ses résultats finaux :

  • Les autorités péruviennes ont conservé la cargaison de 2 650 onces d’or. Selon la compagnie : “Les autorités ont retenu les exportations et ont demandé à au moins trois sociétés exportatrices d’or, dont Dynacor, de présenter des pièces justificatives relatives à leur production d’or”. Il semble que cet or soit toujours détenu dans les coffres du gouvernement.
  • En raison de ce problème (l’enquête gouvernementale en cours), la société a temporairement cessé ses exportations d’or. Heureusement, en janvier 2020, Dynacor a repris ses exportations et a vendu l’or invendu au 4e trimestre 2019 (ce problème est donc résolu maintenant).

En raison de ces problèmes, le flux de trésorerie d’exploitation du quatrième trimestre 2019 (à l’exclusion des problèmes de fonds de roulement) a été artificiellement inférieur à ce qu’il aurait été si la société avait fonctionné normalement. J’estime cette “perte” à 1,05 million de dollars, ce qui signifie qu’au lieu de montrer le flux de trésorerie réel de 1,90 million de dollars, la société aurait présenté un chiffre beaucoup plus élevé de 2,95 millions de dollars.

De plus, le stock de fin d’année a fortement augmenté, ce qui a eu un impact négatif sur le cash-flow libre de 2019 :

Source : Dynacor

Veuillez noter une augmentation de 12,1 millions de dollars entre “Or en cours” et “Produits finis” au 31 décembre 2019 et au 31 décembre 2018 (la flèche rouge).

Pour résumer, en raison de ces problèmes temporaires, les chiffres présentés dans le rapport annuel 2019 de la société sont un peu délicats :

  • Les chiffres de vente sont sous-estimés
  • L’inventaire est surestimé
  • Les flux de trésorerie sont sous-estimés

De plus, au 4e trimestre 2019, l’entreprise a dû contracter un prêt à court terme de 3 millions de dollars, ce qui a éclipsé son approche de financement “sans dette”. Cependant, ce prêt a été remboursé en février 2020 et Dynacor dispose maintenant de 15 millions de dollars de liquidités et n’a aucune dette. En d’autres termes, elle est bien préparée à l’épidémie de coronavirus et aux mesures strictes que le gouvernement péruvien a dû imposer le mois dernier (ce qui a entraîné suspension des opérations de transformation à l’usine de Veta Dorada).

Pour résumer, à mon avis, Dynacor est en bonne santé et quelques problèmes que la société avait rencontrés au 4e trimestre 2019 ont été résolus jusqu’à présent.

Débit

Depuis la mise en service de l’installation de traitement de Veta Dorada (T3 2016), la société a essayé d’atteindre un débit quotidien de 300 tonnes. Et, après de nombreux trimestres infructueux, au troisième trimestre 2019, Dynacor a non seulement atteint cet objectif, mais l’a dépassé le trimestre suivant :

Source : Digressions simples

Pour rappeler à mes lecteurs (voir “Introduction”), le débit est une mesure cruciale pour une entreprise de transformation. Si une telle entreprise dispose d’un approvisionnement stable en minerai et traite autant de minerai que possible, elle a presque tout pour devenir un opérateur prospère. Dynacor remplit assurément ces conditions…

Résumé

L’année dernière, Dynacor a atteint deux objectifs très ambitieux :

  1. La garantie de l’approvisionnement en minerai d’or (par exemple, en incluant le gisement de Tumipampa dans la chaîne d’approvisionnement de la société – j’aborde cette question ci-dessous)
  2. Augmentation du débit à 330 tonnes de minerai par jour

Par conséquent, la société est bien placée pour tirer parti du marché haussier actuel de l’or. De plus, à mon avis, Dynacor a adopté une approche très intéressante et conviviale pour fournir à ses investisseurs les liquidités générées par l’installation de traitement de Veta Dorada. Les programmes de rachat d’actions et de dividendes sont les meilleurs exemples de cette stratégie.

Il est intéressant de noter que, malgré un des rendements les plus élevés de l’industrie des métaux précieux, les actions de Dynacor continuent de sous-performer leurs pairs. Par conséquent, je suis convaincu que les actions de Dynacor constituent une proposition d’investissement intéressante pour les investisseurs conservateurs à la recherche d’une société solide (pratiquement sans dette), qui verse des dividendes et qui est fortement exposée au prix de l’or.

Facteurs de risque

La pandémie de coronavirus

Bien que je sois optimiste quant à la politique de dividendes de Dynacor à long terme, je ne peux exclure le cas où la société suspendrait temporairement les programmes de dividendes et de rachat d’actions tant que l’épidémie de coronavirus se propagera au Pérou.

Tumipampa

Outre l’exploitation d’une installation de traitement, Dynacor développe depuis de nombreuses années un gisement d’or appelé Tumipampa. Comme je l’ai indiqué dans mes précédents articles sur Dynacor, Tumipampa peut être un facteur de risque et, en même temps, un catalyseur :

Facteur de risque – L’année dernière, Dynacor a dépensé environ 1,1 million de dollars pour l’exploration de la Tumipampa. Et, comme d’habitude, la société n’a pas publié l’estimation des ressources minérales de ce gisement…

Catalyseur – selon l’entreprise (Discussion de la direction 2019, page 25) :“Dynacor a signé un accord d’exploitation minière et d’achat de minerais avec les mineurs artisanaux locaux pour commencer l’extraction de matériaux minéralisés dans les parties à haute teneur de la structure du Manto Dorado de la propriété de Tumipampa. Les premières livraisons ont commencé en juin 2019 et se sont poursuivies jusqu’en décembre 2019 pour un total de 1 121 tonnes à une teneur moyenne de 1,33 oz/TM Au“. En d’autres termes, outre le développement continu et infructueux de Tumipampa, Dynacor a réalisé l’année dernière quelque chose de totalement différent : en coopération avec des mineurs artisanaux, elle a commencé à fournir à l’usine de Veta Dorada du minerai d’or de Tumipampa d’une teneur de 1,33 once d’or par tonne de minerai ou, en utilisant un système de mesure plus convivial pour les investisseurs, 41,4 grammes d’or par tonne de minerai. Eh bien, je suis impressionné de voir des teneurs aussi élevées sur cette propriété (pour une meilleure comparaison, l’année dernière, l’une des mines d’or les plus riches au monde, la mine Fosterville exploitée par Kirkland Lake Gold (KL), a rapporté une teneur de 39,6 g/t).

Liquidité

Les actions de Dynacor sont principalement cotées à la Bourse de Toronto. Le volume quotidien moyen de cette année s’élève à 50,3 mille actions, ce qui fait de Dynacor une action assez peu liquide.

Note finale

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Divulgation : Je suis/nous sommes long(e)s CEF, DNGDF, DPMLF, SAND. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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