Retail Opportunity Investments (ROIC) est un centre commercial REIT avec des propriétés exclusivement sur la côte ouest. Avec 96 % de son portefeuille ancré dans les supermarchés, son rapport sur les bénéfices du 22 avril était très attendund pour avoir une idée de ce à quoi on peut s’attendre pour le reste du secteur des centres commerciaux. La ROIC a réduit son dividende et a retiré 130 millions de dollars de sa facilité de crédit non garantie afin de se préparer à toute volatilité dans le recouvrement des loyers. Je ne m’attends pas à ce que tout se passe comme sur des roulettes, mais l’évaluation de la ROIC à un peu plus de 7 fois les FFO de 2019 est trop convaincante pour la laisser passer. Je considère les actions comme un achat.

Aperçu de l’impact de COVID-19

Avant COVID-19, la ROIC fonctionnait comme d’habitude, voire excellait. Le revenu net d’exploitation des magasins comparables a augmenté de 3,3 % pour le trimestre. Le RCI a généré des marges de 22,5 % sur les nouveaux baux et de 8 % sur les baux renouvelés. Mais pour être honnête, je pense que personne ne se soucie des résultats avant le coronavirus.

La ROIC a fourni les points suivants concernant COVID-19 :

  • Ses 88 centres commerciaux sont tous ouverts.

  • La ROIC a perçu 67,5 % du loyer d’avril et de l’entretien des espaces communs (“CAM”).

  • La ROIC a temporairement suspendu le dividende.

  • La ROIC a tiré 130 millions de dollars de sa facilité de crédit non garantie et dispose de 133,5 millions de dollars de liquidités au bilan.

  • 70,4 % de tous les locataires sont ouverts sur la base de la surface locative brute (“GLA”).

La réduction des dividendes ne devrait pas être une surprise et on peut dire que la collecte de 67,5 % du loyer d’avril n’est pas trop minable. Le ROIC a noté lors de la conférence téléphonique que le loyer perçu était suffisant pour couvrir la moyenne normale des coûts fixes. Le ROIC a prélevé 130 millions de dollars à titre préventif, en se basant sur ses estimations de la consommation d’argent jusqu’en 2021.

Je remarque qu’il ne faut pas trop s’attarder sur les 70,4 % de la surface totale de l’assiette au sol qui sont ouverts, car les magasins d’alimentation ont tendance à représenter une grande partie de la surface et à payer des loyers moins élevés. J’espère que la direction pourra fournir un indicateur similaire basé sur le loyer de base moyen (“ABR”) à l’avenir.

Lors de la conférence téléphonique, la direction a noté que les moratoires sur les loyers en Oregon et en Californie constituaient un obstacle pour les propriétaires de FPI. Ces moratoires empêchent essentiellement les propriétaires commerciaux d’expulser les locataires s’ils ne paient pas le loyer (vous trouverez plus d’informations sur les moratoires sur cette page utile ici). Ces moratoires apportent un soulagement important aux locataires, mais peuvent être considérés comme plutôt injustes pour les propriétaires qui ont leurs propres factures à payer. Dans le cas de la ROIC, ces moratoires peuvent réduire son pouvoir de perception des loyers. Le ROIC a constaté que plusieurs locataires refusent de payer le loyer alors qu’ils sont apparemment en mesure de le faire. Je m’attends à ce que les communications entre propriétaires et locataires restent un sujet d’actualité.

Le ROIC a noté que les conversations sur le report de loyer impliquent généralement que le locataire accepte de payer le loyer s’il reçoit une aide fédérale.

Dans l’ensemble, les développements concernant la perception des loyers ont été plus ou moins conformes à mes attentes. Il est clair que la ROIC et toutes les autres sociétés de placement immobilier de détail comptent sur une nouvelle ouverture de l’économie.

Bilan : Commentaires sur les pactes

La ROIC a fourni quelques couleurs utiles concernant le risque lié à la convention dans le bilan. Bien que la RCI n’ait aucune échéance de dette significative à court terme, ce qui élimine effectivement tout risque lié à l’échéance de la dette, de nombreux investisseurs ont pu craindre que la RCI ne respecte pas les engagements si elle n’est pas en mesure de percevoir le loyer. Voici ce que Michael Haines, directeur financier, a déclaré lors de la conférence téléphonique :

Étant donné que les accords de report de loyer ne seront pas soumis à des clauses de modification de bail, nous continuons à facturer les revenus conformément aux baux sur une base GAAP. Ainsi, notre EBITDA GAAP ne sera affecté que si je prends une importante réserve pour créances douteuses au cours du trimestre. Et cela dépendra en grande partie de la capacité de paiement des locataires, qu’ils aient pu ou non bénéficier des programmes d’aide du gouvernement. Et c’est une situation très fluide, mais du point de vue des GAAP du deuxième trimestre, l’EBITDA, la seule chose qui va vraiment être largement affectée est l’estimation des dépenses pour créances douteuses que nous devrons établir d’ici juin”.

En d’autres termes, même si la ROIC ne perçoit pas de loyer pendant le trimestre, l’entreprise peut toujours le compter dans l’EBITDA si elle pense qu’elle finira par le percevoir. L’EBITDA ne serait réduit que si le ROIC pense qu’il ne pourra pas percevoir le loyer à l’avenir. Cela est très positif pour les actionnaires et peut contribuer à apaiser les inquiétudes concernant les moratoires mentionnés ci-dessus. De mon point de vue, si l’allègement du loyer est suffisant pour que les locataires de la ROIC soient prêts à rouvrir et à être pleinement opérationnels dans un mois ou deux, alors les investisseurs pourraient ne pas être aussi inquiets de retarder le recouvrement du loyer.

Nous pouvons voir comment se situe la ROIC en termes de conventions à la fin du trimestre :

(2020 Q1 Supplemental)

J’ai pu retrouver la définition de l’actif total pour deux des quatre émissions de dette non garantie, qui définissait l’actif total comme étant l’utilisation d’actifs non amortis par opposition à un EBITDA à taux plafond (2023 Debt Prospectus). Dans ce cas, les investisseurs seraient moins inquiets du risque de la clause de la diminution des flux de trésorerie, car les actifs non amortis ne fluctuent pas en fonction de l’EBITDA. Le principal risque lié à la convention serait le ratio de couverture des charges fixes, mais la marge de manœuvre de la RCI est nettement plus grande dans ce cas. Le RCI pourrait voir le NOI diminuer d’environ 54 % et le loyer de 37 % avant de risquer de violer cette convention.

Évaluation et objectif de prix

La ROIC a gagné 1,10 $ de FFO en 2019, et payait auparavant un dividende annualisé de 0,80 $. Il est possible que la ROIC ne soit pas en mesure de rétablir un dividende de 0,80 $ parce qu’elle souhaite conserver plus de liquidités pour réduire son endettement. Aux cours récents, les actions se négocient juste au-dessus de 7 fois le FFO de 2019, ce qui contraste fortement avec les 17 fois le FFO auquel elles se négociaient avant le crash provoqué par le coronavirus. Même si nous supposons un impact à long terme sur les résultats de la société, je pense que les actions finiront par se négocier à un multiple respectable. Mon objectif précédent était de 13 dollars, ce qui représente 11,8 fois les fonds de roulement de 2019. Le ROIC pourrait voir les FFO baisser de 30 % à 0,76 $ et se négocier à 13 $ en supposant un multiple de 17 fois les FFO. Je note qu’on peut soutenir que le ROIC mériterait un multiple supérieur si les FFO se contractent, car il pourrait voir une accélération de la croissance à partir des bénéfices les plus bas. Les actions ont une hausse de 60 % par rapport à mon objectif de juste valeur sur 12 mois.

Risques

  • D’autres mesures gouvernementales pourraient avoir un impact négatif sur l’influence de la ROIC auprès des locataires. Si les gouvernements ne parviennent pas à soutenir les propriétaires ou à prolonger les moratoires sur les loyers, la ROIC pourrait bientôt se retrouver avec des flux de trésorerie négatifs et devoir émettre des emprunts uniquement pour financer des dépenses fixes comme les paiements d’intérêts. Rien ne garantit que les gouvernements aideront les propriétaires. Si tout le monde peut comprendre la nécessité de soutenir les petites entreprises, je comprendrais que la plupart d’entre elles ne voient pas l’urgence de soutenir leurs propriétaires.

  • Si la situation s’aggrave encore et que la ROIC est forcée d’accepter qu’elle ne pourra pas percevoir les loyers passés ou qu’il y a beaucoup de logements vacants, alors la ROIC peut se retrouver en violation de ses engagements. Il peut être difficile pour la ROIC de renégocier ses engagements car il y a de nombreux détenteurs d’obligations non garanties. La ROIC peut avoir besoin d’émettre des actions afin de réduire son endettement. Cela dit, je pense que la ROIC dispose d’une grande marge de manœuvre dans ses engagements et qu’elle n’aura probablement pas besoin de recourir à des mesures aussi drastiques.

Conclusion

La ROIC a montré que les loyers des FPI de détail seront volatils au cours des prochains mois. Étant donné que ses propriétés sont pour la plupart ancrées dans des supermarchés, je pense que ses locataires peuvent rebondir rapidement dès la réouverture de l’économie. La ROIC ne semble pas être confrontée à un risque immédiat du fait de ses engagements. La ROIC se négocie à bon marché à seulement 7 fois les FFO de 2019. Je note les actions à l’achat.

(TipRanks : Achetez ROIC)

25 actions que j’aime plus que la ROIC

Le ROIC n’est évalué qu’à l’achat – le portefeuille Best of Breed comprend plus de 25 titres évalués comme étant d’un bon achat ou même d’un achat de conviction.

Certains investisseurs commencent par examiner l’évaluation des titres à l’aide d’un crible, et parmi ces entreprises bon marché, ils essaient de trouver celles dont l’achat peut se justifier. Je commence plutôt par une évaluation de la qualité, et ce n’est qu’à partir des entreprises les plus performantes que je commence à rechercher la valeur. Mon objectif est non seulement de battre le marché, mais aussi de le faire avec un taux de réussite élevé.

Divulgation : Je suis/nous sommes un long ROIC. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.

Divulgation supplémentaire : AVERTISSEMENT : Julian Lin n’est pas un conseiller en investissement enregistré ou un planificateur financier. Bien que les informations contenues dans ses articles et ses commentaires sur SeekingAlpha.com ou ailleurs puissent sembler être des conseils financiers, ce n’est pas le cas et elles sont fournies à titre d’information uniquement. Faites vos propres recherches ou demandez l’avis d’un professionnel qualifié. Vous êtes responsable de vos propres décisions d’investissement.


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