Introduction et thèse

General Dynamics Corporation (GD) a été touchée par la récente baisse des marchés boursiers comme la plupart des actions des secteurs de l’aérospatiale et de la défense. Toutefois, par rapport à la plupart de ses concurrents, le cours de l’action ne s’est pas autant redressé. Le cours de l’action est toujours en baisse d’environ (23%) depuis le début de l’année. Certains des principaux concurrents de l’entreprise, dont Lockheed Martin Corporation (LMT), Northrop Grumman Corporation (NOC) et L3Harris Technologies (LHX), sont restés pratiquement stables depuis le début de l’année. La raison principale est que General Dynamics est exposé au marché cyclique des avions d’affaires avec son segment aérospatial. Les concurrents de l’entreprise ne le sont pas. L’activité Gulfstream de General Dynamics ralentit à court terme. Le marché pénalise donc le titre à court terme. Cependant, les segments de la défense de l’entreprise sont performants et ont de forts arriérés. Il en résulte que General Dynamics est sous-évalué par rapport à ses concurrents. Il s’agit d’une opportunité. De plus, l’action est un dividende aristocratique et le rendement est supérieur à 3 %, et la société a récemment augmenté le dividende de 8 % à 1,10 $ par action. Je considère General Dynamics comme un achat à long terme.

Source : Dynamique générale

La demande de jet d’affaires est en baisse

General Dynamics fabrique et vend des jets d’affaires. Elle fournit également des services d’appui à l’aviation dans les aéroports qui accueillent des avions d’affaires. En période de prospérité, l’entreprise se développe rapidement car la demande est forte. Cela se traduit par l’introduction de nouveaux modèles avec des portées plus longues, plus d’espace, de meilleurs équipements et des performances améliorées. Par exemple, General Dynamics a récemment obtenu la certification de la FAA et la première livraison du G600 à un client. Le G650ER a fait la démonstration d’un vol entre Singapour et Tucson, en Arizona. La société a également annoncé le G700, qui a une portée encore plus grande et plus d’espace. De même, General Dynamics renforce sa présence sur le marché du soutien à l’aviation d’affaires par des acquisitions et une expansion.

Cela dit, le ralentissement économique mondial induit par le coronavirus a un impact sur le marché des jets d’affaires. Après une hausse initiale de la demande, les vols privés ont chuté de 40 % aux États-Unis, ce qui a un impact sur la demande de fabricants comme General Dynamics et ses concurrents sur le marché des jets d’affaires. Textron (TXT) a licencié des milliers de travailleurs américains dans son secteur de l’aviation. L’entreprise fabrique des avions Cessna, Beechcraft et Hawker. Cessna est une marque concurrente de Gulfstream.

Actuellement, COVID-19 a retardé certaines livraisons aux clients. Dans le dernier communiqué de presse sur les résultats, General Dynamics a déclaré que 13 livraisons d’avions achevées ont été retardées, mais que deux autres ont été accélérées. En outre, il y a eu un certain ralentissement des travaux de service, ce qui a entraîné une baisse des recettes de 600 millions de dollars. Cela n’est pas surprenant, car la forte baisse des vols entraînera une diminution des besoins en matière de soutien des services de l’aviation. Le résultat net est que les recettes totales du secteur aérospatial ont diminué (24,5 %) à 1 691 millions de dollars en raison des restrictions de voyage. Les marges ont également diminué de 40 points de base, et le résultat d’exploitation a baissé (26,8 %) à 240 millions de dollars.

Sur une note positive, le carnet de commandes du secteur aérospatial est encore plus élevé l’année dernière, avec 13 272 millions de dollars. La majeure partie de ce montant est financée. Cela est de bon augure pour les bénéfices futurs dans la perspective des livraisons d’avions d’affaires. D’autre part, le ratio commandes-facturation a diminué sensiblement, passant de 1,42X à 1,10X au cours des périodes comparables. Cela signifie que General Dynamics n’enregistre pas de commandes supplémentaires pour correspondre à son rythme de production. En fait, les nouvelles commandes ont chuté de près de 1 300 millions de dollars. Cela ne peut pas durer longtemps. Je m’attends à ce que l’entreprise ralentisse la production pour atteindre son taux de nouvelles commandes afin de maintenir un rapport commandes-facturation supérieur à 1,0X.

Arriéré dans le domaine de l'aérospatialeSource : Dynamique générale – Publication des résultats du premier trimestre 2020

Ratio commandes-facturation dans le secteur aérospatialSource : Dynamique générale – Publication des résultats du premier trimestre 2020

La difficulté pour General Dynamics est que la reprise du marché des jets d’affaires est largement hors de son contrôle. Je pense que la société va ralentir la production et réduire les dépenses d’exploitation afin de maintenir les marges. Le marché des jets d’affaires et des services d’assistance ne reviendra probablement pas à des niveaux « normaux » avant 2021 ou 2022. Le consensus général est que l’industrie aérospatiale commerciale mettra des années à se rétablir, si l’on se base sur les expériences passées avec le SRAS. Le marché des jets d’affaires est un segment plus restreint du marché commercial. Mais il ne s’est pas complètement remis pendant des années après la Grande Récession.

Les segments de la défense fonctionnent raisonnablement bien

La bonne nouvelle pour General Dynamics est que les quatre segments de la défense fonctionnent raisonnablement bien malgré certains retards dans la chaîne d’approvisionnement dus à l’impact des coronavirus. Au total, le chiffre d’affaires du secteur de la défense a atteint 7,1 milliards de dollars et les bénéfices d’exploitation ont augmenté d’environ 2,2 % pour atteindre 705 millions de dollars. Les marges d’exploitation ont même augmenté de 20 points de base pour atteindre 10 %. Une grande partie de cette hausse est due aux forces des segments des systèmes de combat et des systèmes maritimes.

Combat Systems a augmenté ses ventes grâce à la demande de chars Abrams, de mises à niveau de véhicules Stryker et de munitions au Département de la Défense américain. Sur cette base, les revenus ont augmenté de 4,4% à 1 708 millions de dollars et les bénéfices d’exploitation ont augmenté de 8,3% à 223 millions. La croissance des recettes devrait se poursuivre en 2021, car le budget américain prévoit des fonds supplémentaires pour les chars Abrams et les véhicules Stryker. Sur une note négative, l’arriéré total a diminué, passant de 15 990 millions de dollars l’année précédente à 14 617 millions de dollars.

Les revenus de Marine Systems augmentent en raison de la demande de la marine américaine pour les sous-marins de classe V et Columbia de la Virginie. Il s’agit de plates-formes majeures dont la durée de vie est de plusieurs dizaines d’années, ce qui entraînera une modernisation à long terme et des revenus de services. Les revenus ont augmenté de 9,1 % pour atteindre 2 246 millions de dollars et les bénéfices d’exploitation ont augmenté de 2,2 % pour atteindre 184 millions de dollars. L’arriéré financé a augmenté de 30 %, soit 6 100 millions de dollars, et l’arriéré total (financé et non financé) s’élève maintenant à 43 165 millions de dollars. En raison de l’importance du carnet de commandes de Marine Systems et de l’accélération du programme du sous-marin Columbia, je m’attends à ce que la croissance des revenus et des bénéfices de ce segment se poursuive dans un avenir prévisible.

General Dynamics a fait preuve de faiblesse dans les segments des technologies de l’information et des systèmes de mission. Le secteur des technologies de l’information semble être en transition, car les anciens programmes sont réduits et les nouveaux programmes sont accélérés. General Dynamics continue d’augmenter ses marges d’exploitation et d’accroître son carnet de commandes dans ce segment. Le carnet de commandes total s’élève maintenant à 9 502 millions de dollars, soit environ 1,1 milliard de dollars de plus que l’année précédente. Le rapport commandes-facturation des segments des technologies de l’information continue également à augmenter et s’élève maintenant à environ 1,2 fois. Je m’attends à ce que ce segment augmente son chiffre d’affaires et ses bénéfices en 2021, à mesure que les projets se multiplient.

Évaluation de la dynamique générale

Les estimations des bénéfices par action ont baissé pour General Dynamics en raison de la faiblesse actuelle. Les estimations prévisionnelles du consensus pour 2020 sont maintenant de 11,53 dollars par action, contre 12,71 dollars par action. Mais la baisse du cours de l’action a été plus forte en pourcentage, de sorte que l’action se négocie à un multiple à terme de 11,8X. Ce chiffre est inférieur à la moyenne des dix dernières années (~14) et à celle du S&P 500. Nous utiliserons 14,0 comme multiple de la juste valeur pour déterminer une estimation de la juste valeur de 161,42 $.

En appliquant une analyse de sensibilité utilisant des ratios C/B compris entre 13,0 et 15,0, j’obtiens une fourchette de juste valeur de 149,89 $ à 172,95 $. Le cours actuel de l’action est compris entre ~79% et ~91% de ma juste valeur estimée. Le prix actuel de l’action est de ~136,65 $, ce qui suggère que l’action est sous-évaluée.

Estimation de l’évaluation actuelle basée sur le ratio C/B

Ratio P/E

13.0

14.0

15.0

Valeur estimée

$149.89

$161.42

$172.95

% de la valeur estimée au prix courant de l’action

91%

85%

79%

Source : dividendpower.org Calculs

Comment cela se compare-t-il à d’autres modèles d’évaluation ? Morningstar est connu pour utiliser un modèle d’actualisation des flux de trésorerie assez conservateur et fournit une juste valeur de 195 dollars. Le modèle de croissance Gordon donne une juste valeur de 176 dollars en supposant un rendement souhaité de 8 % et un taux de croissance des dividendes de 5,5 %. La moyenne de ces trois modèles est de ~177,47 $, ce qui suggère que General Dynamics est très sous-évalué au prix actuel.

Comment General Dynamics se compare-t-elle aux autres entreprises du secteur de l’aérospatiale et de la défense ? Nous faisons la comparaison avec trois autres entreprises : Northrop Grumman Corporation, Raytheon Technologies (RTX) et Lockheed Martin Corporation. Il ressort de cette comparaison que General Dynamics est sans doute à nouveau très sous-évalué par rapport à ses pairs.

Comparaison technique des évaluations

Dynamique générale

Northrop Grumman

Raytheon Technologies

Lockheed Martin

Rapport prix/bénéfices [FWD]

11.8

15.0

19.0

16.0

EV-to-EBITDA [TTM]

9.5

17.8

10.0

13.3

Source : Le pouvoir des dividendes et la recherche de l’alpha

General Dynamics est un stock très sûr. La société a l’avantage d’être un entrepreneur de défense bien établi qui fabrique des plates-formes sur mesure et classifiées pour le ministère américain de la défense. Morningstar lui donne un large fossé économique avec une tendance stable. Value Line attribue à l’action une note de solidité financière de « A++ », une stabilité du cours de l’action de 90 et une prévisibilité des bénéfices de 100. La notation de crédit de General Dynamics a été abaissée à « A2 » par Moody’s et à « A+/A-1 » par S&P, ce qui est une bonne note d’investissement. Cela est dû à la dette plus élevée résultant de l’acquisition de la CSRA. Il est à noter que General Dynamics a augmenté sa dette depuis le dernier trimestre. Il s’agissait probablement d’un renforcement de la liquidité en raison de l’impact du coronavirus, puisque la position de trésorerie est maintenant supérieure à 5 milliards de dollars.

Dernières réflexions sur la dynamique générale

General Dynamics est un entrepreneur principal de la défense. Elle est également leader sur le marché des avions d’affaires. Le titre a été sanctionné comme le reste du marché, mais le prix est toujours en baisse significative pour l’année par rapport à ses pairs. Cela s’explique probablement par les faibles attentes du marché des jets d’affaires et du marché des services de soutien à l’aviation. Mais l’action est un dividende aristocratique et rapporte plus de 3 %. Le dividende est relativement sûr. Le carnet de commandes de la défense est solide et la société remporte des contrats. En général, les points positifs l’emportent sur les points négatifs à mon avis. Je considère l’action comme un achat à long terme.

Si vous souhaitez être informé de la publication de mes nouveaux articles, veuillez cliquer sur le bouton orange en haut de la page pour me « suivre ».

Divulgation : Je suis/nous sommes long(e)s GD, LMT. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


Commencer à trader avec eToro