« Les empires du futur sont des empires de l’esprit… » – Winston Churchill
Demandez-vous pourquoi les quants estiment que le stock du Stars Group (NASDAQ:TSG) est largement surévalué à l’heure actuelle. Si vous accumulez tous les vents contraires associés au virus, la concurrence acharnée pour attirer de nouveaux clients, le coût élevé de l’acquisition de clients et les dettes de 5 milliards de dollars, vous disposez d’une formule qui vous permet de déterminer la valeur d’un quant en échec. Comme si cela n’était pas assez pessimiste, ajoutez les signaux contradictoires provenant des personnes les plus vraisemblablement compétentes en matière de santé publique, de politique et d’économie. Aucun de ces experts ne peut déterminer avec certitude la durée pendant laquelle les conséquences du virus causeront des dommages aux économies mondiales ou, d’ailleurs, à la santé publique à long terme.
Tout simplement, les quants qui attribuent de fortes notes d’échec quant à la valeur sur la TSG peuvent être corrects, mais peuvent aussi être très myopes. D’un point de vue algorithmique, les projections peuvent être affreuses. Mais sur une mesure d’élan, les quants élèvent la note de TSG à un A. Cela n’est pas très utile pour les investisseurs qui décident de parier maintenant sur l’avenir des jeux et paris sportifs en ligne alors que les prix dans le secteur ont pris une avance monumentale de 41% à 50%. Alors, achetez-vous sur un coup de tête ou restez-vous sur la touche en vous inquiétant de la valeur ?
TSG est un titre insaisissable et plein de contradictions en attendant la clôture de sa fusion avec le géant britannique des paris Flutter Entertainment plc. (OTC:PDYPF). Flutter se négocie à l’écrit à 111,25 $US. TSG va devenir un opérateur majeur de paris sportifs aux États-Unis, commercialisé dans le cadre d’un partenariat avec Fox Sports. C’est un accord qui donnera à Fox une option pour acquérir jusqu’à 11 % de TSG. Sous cette marque, elle fait déjà des paris dans le New Jersey et en Pennsylvanie. L’unité est en avance sur le coût élevé du marketing d’acquisition de clients et a montré une perte prévue de 15 millions de dollars pour le 1er trimestre de l’année en cours. Mais l’accès à FoxBet peut être de l’or lié à ses droits de diffusion télévisuelle.
Données par YCharts
TSG prévoit de participer aux paris sportifs dans le Colorado et en Virginie occidentale dès que la situation sera claire. Nous pensons que l’extrême pression financière exercée sur les États suite à la crise du Covid-19 accélérera la légalisation des paris sportifs. À l’heure actuelle, les paris sportifs sont légaux dans 16 États, 5 autres États ont adopté une loi mais ne sont pas encore actifs et 23 autres États ont entamé des délibérations à ce sujet. (Source ESPN : Les États-Unis des paris sportifs mars 2020).
(Lors d’une assemblée des actionnaires de TSG hier, l’approbation finale de l’accord Flutter a été obtenue. L’accord a déjà été approuvé par les autorités de régulation).
(Ci-dessous : Comment les pièces de la fusion s’assembleront. Source : archives de TSG)
Nous prévoyons que les paris sportifs seront légalisés dans 27 États d’ici 2022 ou plus tôt. La portée médiatique de FoxBet, grâce au contrôle des droits télévisuels de Fox Sports, comprend son oie d’or, les tournois mondiaux de football de la FIFA, la NFL et la MLB.
La crise du Covid-19 a mis fin aux activités sportives mondiales pour une durée indéterminée. TSG estime que pour chaque mois d’annulation des sports mondiaux, sa plateforme de paris réduira les revenus de 10 millions de livres sterling au Royaume-Uni et de 15 millions d’euros en Australie. Mais entre-temps, ces deux marchés ont fourni l’essentiel d’une forte augmentation des revenus en ligne au cours du premier trimestre de l’année, grâce à ses PokerStars, et les sites de jeux de casino en ligne de ces deux pays ont produit une hausse de 27 % des revenus au cours du premier trimestre. Les joueurs ont remplacé le poker, le blackjack, la roulette, le baccarat et les machines à sous pour se distraire pendant la crise.
C’est cette diversité de produits destinés aux joueurs en ligne du monde entier au Royaume-Uni, en Europe et en Amérique qui explique les résultats étonnamment bons du premier trimestre. Nous avons vérifié nos sources dans le secteur et nous avons appris que pas plus tard que la semaine dernière, TSG enregistrait des revenus robustes alors même que la crise commençait à atteindre ses plus hauts niveaux d’intensité sur de nombreux marchés où elle opère. (Les résultats du 1er trimestre de l’année en cours proviennent en grande partie des solides revenus du Royaume-Uni et de l’Australie. Source : Base de données Gaming Compliance)
Faits marquants du 1T20 (USD)
- Recettes : 735 millions de dollars, en hausse de 27% par rapport à l’année précédente
- Revenu d’exploitation : 140 millions de dollars
- EBITDA ajusté : $291m
- Résultat net dilué ajusté : 0,13
- Les analystes prévoient des bénéfices pour l’exercice 2020 (31 décembre) : 1,92
- EV/EBITDA : 17.3, AVANT : 11.91
- Plafond du marché à l’écriture : 7,125 milliards de dollars
- Recettes 2019 : 2,528 milliards de dollars
Liquidités et dettes (USD)
Les ours sur TSG ont longtemps fait sourciller les programmes d’acquisition et d’expansion très agressifs de l’entreprise au cours des trois dernières années. Au moment de la rédaction du présent rapport, la dette à long terme de l’entreprise s’élève à 4,99 milliards de dollars, soit un ratio d’endettement de 112,46. Pourtant, l’entreprise a constamment cherché à éteindre la dette à partir de la trésorerie, comme elle le juge prudent. En février dernier, elle a remboursé 100 millions de dollars de prêts à terme avec privilège de premier rang. Au 31 mars 2020, la société disposait de 285 millions de dollars de trésorerie et d’équivalents de trésorerie, plus l’accès à un crédit revolver, ce qui porte ses liquidités à environ 1 milliard de dollars. Son flux net de trésorerie d’exploitation (TTM) de 670 millions de dollars reflète une marge bénéficiaire brute saine de 72,55 %. Nous ne voyons donc pas les liquidités devenir un problème en raison de la crise du virus et certainement pas après que TSG ait fait partie de Flutter. Il y a une certitude sur laquelle tout le monde s’accorde : Il y aura un vaccin et il sera efficace à 100 % selon les autorités de santé publique.
L’appel de salaire de 1,92 $ ci-dessus est basé sur des hypothèses de durée du virus et des impacts observés au cours du premier trimestre. Il serait trompeur de prévoir un retour à grande échelle du sport au niveau mondial à ce stade. Toutefois, les plateformes de poker et de casino en ligne continueront à notre avis à faire des prévisions de revenus jusqu’au deuxième trimestre de l’année en cours. Mais pour être clair, notre pari ici est sur 2021, lorsque ces deux produits seront rejoints par un retour en force de la plateforme sportive SkyBet au Royaume-Uni et la contribution croissante des nouvelles légalisations américaines. Ajoutez à cela les plateformes de poker et de casino et vous avez une formule pour une hausse des gains dépassant largement l’estimation de 2020.
La hausse provient presque entièrement des plates-formes britannique et australienne de TSG, ce qui est clairement lié à la mise en quarantaine de la clientèle et de la clientèle potentielle.
La logique à venir
Nous suivons le titre depuis 2015, en guidant la hausse sur ce titre qui s’est transformé de son ancienne vie en tant qu’Amaya. La société qui l’a précédée avait acheté PokerStars et avait dû faire face à des problèmes de réglementation dans le cadre d’un accord de type Goliath avalé par David. Rebaptisée, rebaptisée et transformée par une nouvelle équipe de direction, TSG s’est hissée à la tête de la classe dans le domaine des jeux en ligne grâce à une combinaison de nettoyage fiscal, de nouvelles initiatives marketing et d’acquisitions. Elle a remboursé la totalité de la dette de 4,9 milliards de dollars contractée dans le cadre de l’opération il y a deux ans. Lorsque la nouvelle direction a pris le relais en août 2017, nous avons fait monter le stock. Le 25 avril 2018, il était passé à 32,77 dollars et, dans notre article sur l’AS, qui portait sur l’amélioration spectaculaire de la gestion, l’engagement à réduire la dette et la stratégie à long terme, nous avons fait passer l’action à 50 dollars.
Mais M. Market n’était pas d’accord, préoccupé dans une large mesure par la dette croissante engendrée par la stratégie reformulée qui comprenait l’acquisition du géant britannique des paris sportifs SkyBet pour 4,7 milliards de dollars il y a deux ans. Mais nous avons continué d’appeler les actions « hold » principalement parce que nous pensions que la décision imminente de la Cour suprême des États-Unis d’annuler la loi sur les paris sportifs ferait bouger les actions. C’est ce qui s’est passé le 14 mai 2018. Plus récemment, l’action a oscillé entre un sommet de 56 dollars sur neuf mois, au-delà de notre PT, et une fourchette d’impact du virus au milieu des années 20, où elle se situe actuellement.
Prix à la rédaction : 25,04
Notre affaire de taureau
(Ci-dessous : Les boutiques de paris de la rue principale sont battues. L’accord TSG constitue un moteur de croissance pour remplacer les pertes à venir): Source : Archives des battements
Nous pensons que l’action perplexe de nombreux investisseurs au-delà des préoccupations immédiates concernant les impacts du virus, en raison des inquiétudes persistantes concernant les incertitudes réglementaires au Royaume-Uni et en Europe. Au cours des deux dernières années, les inquiétudes du gouvernement concernant les jeux d’argent ont poussé les régulateurs à limiter les montants des paris individuels au Royaume-Uni et en Italie – deux des plus grands marchés de TSG. Il y a aussi la charge de la dette accumulée par une direction avide qui a vu son expansion par acquisition en utilisant la dette comme stratégie de base ainsi que des dépenses de marketing de plein fouet pour augmenter sa clientèle. Il s’agit là de véritables préoccupations, c’est certain. Mais le problème est qu’elles tendent à dissimuler la raison profonde de l’action qui a motivé une société comme Flutter à fusionner avec elle dans le cadre d’un échange d’actions.
Flutter a enregistré une augmentation de 18 % par an de ses revenus en 2019, malgré les mesures de répression britanniques qui ont réduit à néant son activité principale de paris. La TSG estime, et nous pensons à juste titre, que le marché américain des paris sportifs, du moins après l’apparition du virus, est incroyablement bien placé pour connaître une croissance rapide. Et ses entreprises européennes et australiennes ont une base de clientèle suffisamment importante pour surmonter les problèmes réglementaires intermédiaires.
Les actionnaires de TSG deviendront des actionnaires de Flutter et détiendront une part du plus grand opérateur de paris en ligne au monde. C’est un secteur qui vise directement le cœur des Millennials et des Gen Zers mondiaux qui comprendront plus de 37% de la population mondiale totale de 7,7b ou environ 2,8b personnes. Si l’on tient compte des grandes différences de PIB par habitant par région et des appétits culturels variés en matière de jeux de hasard, le potentiel du marché mondial des paris en ligne de tous types approche les 400 millions, selon une analyse que j’ai préparée pour un client de paris sportifs.
Le marché mondial des jeux d’argent devrait atteindre 565 milliards de dollars d’ici 2023, selon une étude de Globalandmarkets.com. En 2019, Flutter a enregistré un gain de revenus de 18 % par an, pour atteindre 2,6 milliards de dollars. L’ajout des 2,25 milliards de dollars US de TSG porte à 4,39 milliards de dollars US les revenus de la société qui lui succédera, qui opère sur 100 marchés dans le monde.
Le secteur des jeux en ligne génère d’énormes marges brutes dans son bilan en raison de l’absence de dépenses d’investissement en briques et en mortier, d’un personnel moins nombreux par pari moyen que pour les jeux en direct. En revanche, ses dépenses de marketing visant à acquérir de nouveaux clients et à contrôler le taux de désaffection des clients établis maintiennent ses résultats nets à un niveau bas. Mais la clé est ici la masse critique. Une fois qu’un marché en ligne s’est établi avec un facteur de désabonnement connu et que les parts de marché sont maintenues, les bénéfices peuvent être énormes.
En raison de la crise actuelle, il est difficile d’argumenter en faveur d’un titre qui, d’une part, connaît de fortes hausses de revenus malheureusement dues à la quarantaine et, d’autre part, attend la fin de cette même crise pour s’attaquer à un public de parieurs sportifs affamé.
Mais au-delà de la crise du virus, nous avons un géant mondial dans la partie la plus propulsive de l’ensemble du commerce des jeux d’argent, qui accueille une vague de consommateurs très puissante.
C’est pourquoi nous aimons que TSG aille de l’avant après le virus pour récompenser les investisseurs qui voient au-delà de la crise actuelle et détiennent une part de ce qui deviendra le plus grand acteur de l’espace de jeu en ligne du monde avec un avenir très prometteur.
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Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.
