J’ai couvert Interactive Brokers (IBKR) en septembre dernier avec des perspectives généralement optimistes basées sur le leadership de la société en matière de trading à bas prix et de forte croissance. Quelques semaines après la publication de l’article, la plupart des autres grands courtiers ont réduit leurs frais, ce qui a provoqué une forte volatilité chez les courtiers.
Les faibles honoraires de la société ont été un facteur dans mes perspectives de croissance à long terme pour la société, qui a tranquillement attiré de nouveaux comptes. L’IBKR est toujours gagnant, et de loin, lorsqu’il s’agit des taux de marge les plus bas (généralement 2 à 3 % contre 5 à 10 % chez les concurrents). En outre, l’IBKR a un accès mondial, des prêts de titres et d’autres avantages qui sont attrayants pour les investisseurs de détail plus avertis.
Malgré la guerre des droits, le taux de croissance de l’entreprise n’a pas ralenti. En fait, les revenus de commissions du premier trimestre ont augmenté de 55 % par rapport à l’année précédente, en grande partie en raison de la hausse de la volatilité depuis mars. En fait, de février à mars, les comptes des clients ont augmenté de 6 % (22 % en glissement annuel) et les DART de 46 % (127 % en glissement annuel).
La société a en effet subi un préjudice important de 88 millions de dollars en raison des pertes liées à l’effondrement des contrats à terme du pétrole brut. Plusieurs clients de l’IBKR détenaient des positions longues sur des contrats de pétrole brut réglés au comptant, qui sont tombés à -37 dollars lundi. Cela a dépassé la valeur des fonds propres de leurs comptes, ce qui augmentera la charge des créances douteuses de l’IBKR. IBKR vaut 16 milliards de dollars et a une valeur de fonds propres de 8,1 milliards de dollars. Cette perte n’aura donc pas d’impact significatif sur le bilan de la société, bien qu’elle ait provoqué une baisse de plus de 8 % du stock.
Au léger rabais d’aujourd’hui, je pense que l’IBKR est en bonne position à long terme pour poursuivre sa croissance. Je suis baissier sur les actions dans leur ensemble, mais l’IBKR en général les gains liés à la volatilité des marchés financiers. Bien sûr, un peu de volatilité est une bonne chose, mais beaucoup de volatilité peut être mortelle comme on l’a vu avec le pétrole. En outre, l’IBKR semble toujours gagner de nouveaux comptes auprès de clients qui quittent d’autres courtiers, ce qui lui permet de devenir un courtier dominant après la fin de la récession actuelle.
Un regard plus attentif sur le paysage des courtiers
Certains pourraient croire que la fusion TD Ameritrade (AMTD)-Schwab (SCHW) sera baissière pour l’IBKR, car elle créera un courtier géant avec une part de marché énorme. Il faut également garder à l’esprit la fusion de E-Trade (ETFC) et de Morgan Stanley (MS). Cette consolidation du secteur créera (essentiellement) deux goliathes et fera paraître l’IBKR beaucoup plus petite que ses concurrents. L’industrie était essentiellement un oligopole et maintenant elle est plus proche d’un duopole.
Dans un environnement concurrentiel normal comme celui-ci, avec une ou deux grandes entreprises et quelques petites, on trouve généralement des avantages en matière de prix. Dans le cas des opérateurs de téléphonie mobile, les clients sont essentiellement enfermés dans le duopole AT&T (T)/Verizon (VZ) et il est difficile de passer à un opérateur à moindre coût. Les fusions permettent donc d’obtenir des avantages en matière de prix.
Toutefois, ce n’est pas le cas des courtiers. En cliquant sur quelques boutons, les investisseurs et les traders peuvent faire transférer l’intégralité de leur compte vers un nouveau courtier via l’ACATS. Si l’un de ces méga-courtiers augmente les frais ou diminue la qualité pour rendre l’acquisition plus rentable, les clients peuvent rapidement passer à l’IBKR ou à un autre courtier.
En ce sens, les courtiers n’ont essentiellement pas de douves. Dans les années 1990 et 2000, alors que les coûts d’aval étaient encore élevés, des économies considérables pouvaient être réalisées grâce à des fusions entre courtiers (ou la plupart des institutions financières d’ailleurs). Cependant, avec l’automatisation de la plupart des services de marché de fin de journée, les économies réalisées grâce aux fusions entre courtiers sont très faibles. Dans l’ensemble, cela fait de la consolidation du secteur à long terme haussier pour l’IBKR.
L’IBKR offre la croissance à un prix raisonnable
L’IBKR était un titre « GARP » solide l’année dernière. Depuis lors, ses perspectives de croissance se sont améliorées et sa valorisation a baissé, ce qui en fait un titre encore meilleur à long terme opportunité. J’aimerais mettre l’accent sur le « long terme » car je suis baissier sur presque toutes les actions à court terme. En effet, l’opportunité dans l’IBKR pourrait s’améliorer si les gains récents du S&P 500 sont inversés.
La société a enregistré un BPA dilué de 0,60 $ au premier trimestre et un BPA dilué ajusté de 0,69 $. Les revenus des courtiers ne sont généralement pas cycliques, ce qui équivaut à un BPA annuel dilué de 2,4 $ ou à un C/B de 15,8X. J’ai vu des évaluations du BPA beaucoup plus faibles, mais pas dans celles qui ont une croissance régulière et élevée des comptes.
Comme vous pouvez le voir ci-dessous, le nombre total de comptes de l’IBKR est en fait en train d’augmenter aujourd’hui :
(Mesures mensuelles de courtage de l’IBKR)
Malgré la forte croissance du nombre de clients au cours des dernières années, l’IBKR a vu peu de changements dans ses revenus totaux en raison d’un déclin à long terme de l’activité commerciale des clients. Cette tendance se retrouve chez d’autres courtiers, la tendance générale étant à l’investissement passif. Toutefois, l’extrême volatilité des trois derniers mois a vu cette évolution avec une augmentation des DART par client de 1,1 à 2,6. Cela équivaut à 683 par an pour le client moyen.
Il est évident que ce chiffre diminuera probablement si la volatilité s’atténue. Personnellement, je doute qu’il redescende cette année aux niveaux de 2017-2019, ce qui signifie que les courtiers de tous les secteurs devraient voir leurs revenus de commissions augmenter de manière significative. Très franchement, je ne pense pas que la stratégie passive d’achat et de conservation sera aussi populaire au cours des prochaines années. Cela est dû aux raisons expliquées dans « Michael Burry Is Correct About Passive Investing » : En voici la preuve ».
Si le trading actif retrouve au moins partiellement sa popularité, Interactive Brokers verra probablement ses revenus augmenter rapidement, parallèlement à la forte hausse continue du nombre de comptes. Quoi qu’il en soit, je pense qu’il est très peu probable que l’IBKR voie une baisse du BPA en raison de la situation actuelle, à moins que d’autres événements du « lundi noir » ne se produisent.
L’essentiel
Dans l’ensemble, je suis optimiste à long terme sur l’IBKR. La volatilité du marché a dopé les comptes de l’entreprise et son revenu par client. La société a connu un taux de croissance des comptes extrêmement fort au cours de la dernière décennie, qui, je pense, se poursuivra au cours de la prochaine. Je pense que le passage des clients des « méga-courtiers » consolidés à l’IBKR sera un catalyseur majeur de cette croissance.
Une deuxième raison pour laquelle j’aime l’IBKR est qu’environ 81% de la société appartient à son fondateur, Thomas Peterffy, qui a dirigé la société pendant 41 ans. Il n’est plus le PDG. L’actuel PDG, Milan Galik, a travaillé pour la société pendant 28 ans et a été préparé à ce poste pendant des années avant de le prendre. Cela donne à l’entreprise une « mentalité de propriétaire » qui l’encourage à se concentrer sur la création de valeur à long terme et non sur la recherche de profits à court terme.
Une telle structure de gestion et de propriété est très rare dans le secteur financier actuel et je pense que c’est une raison majeure de la croissance soutenue des comptes de l’entreprise.
En fin de compte, l’IBKR reste l’une de mes sociétés d’achat et de détention à long terme préférées. Elle est relativement bon marché, connaît une croissance élevée et une forte création de valeur durable. Bien que les revenus de l’IBKR soient légèrement contracycliques, le titre va probablement baisser avec la plupart, donc je suis neutre sur ce point à court terme. Toutefois, c’est un titre dont je chercherai à acheter les baisses.
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Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées, mais je peux/nous pouvons prendre une position longue sur l’IBKR au cours des 72 prochaines heures. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.
