Les investisseurs expérimentés en fonds d’obligations à capital fixe savent que les fonds à capital fixe de Pimco sont très populaires. En fait, certains investissent la totalité de leurs avoirs obligataires exclusivement dans des fonds Pimco.

Mais à l’exception de brèves périodes comme la panique du marché que nous avons connue il y a quelques semaines, les fonds Pimco se négocient généralement à des primes importantes par rapport à la valeur nette des actifs. Maintenant que les primes élevées sont revenues pour les fonds Pimco les plus populaires, les investisseurs peuvent envisager de diversifier une partie de leurs avoirs Pimco dans des fonds d’obligations similaires d’autres sponsors.

Dans ce rapport, j’ai sélectionné trois fonds obligataires multisectoriels à capital fixe des sponsors suivants : Western Asset, Nuveen et BlackRock.

1) Western Asset Variable Rate Strategic Fund Inc.

Ticker : (GFY)

  • Date d’entrée en vigueur : 27 octobre 2004
  • Exposition totale aux investissements : 91 millions
  • Total des actifs communs : 70 millions
  • Taux de dépenses de base = 1,25%.
  • Effet de levier : 24% (Coût moyen de l’effet de levier = 3,168%)
  • Remise = -4,50%.
  • Remise moyenne sur 6 mois = -7,23%.
  • Taux de distribution annuel (prix du marché) = 6,21%.
  • Distribution mensuelle actuelle = 0,0775
  • Distribution annuelle = 0,93
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et l’ICP = 97%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et l’IPD = 98%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et la MCP = 99%.

GFY - Allocation de portefeuille.png

Note : l’allocation MBS hors agence était de 33,7 %. Plusieurs fonds Pimco ont également des allocations élevées dans cette classe d’actifs.

  • Objectif d’investissement: GFY cherche à maintenir un niveau élevé de revenu courant. Il fournit un portefeuille à faible effet de levier composé principalement d’instruments à taux variable de titres adossés à des créances hypothécaires, d’obligations d’entreprises de qualité, de titres adossés à des actifs et de dettes de marchés émergents.

Qualité du crédit (%) (au 31 décembre 2019)

AAA

19.0

AA

9.6

A

14.2

BBB

26.5

BB

4.0

B

5.0

CCC

4.5

CC

1.0

C

0.2

D

0.7

NR

15.5

Remarque : environ 70 % du portefeuille est noté BBB ou plus.

Seuls 2,6 % du portefeuille sont investis dans des obligations d’entreprises à haut rendement.

GFY – Propriété institutionnelle

Les investisseurs institutionnels détiennent environ 64 % des actions en circulation. Les deux principaux investisseurs institutionnels sont Relative Value Partners Group, qui détenait 20 millions de dollars, et SIT Investment Associates, qui détenait 17 millions de dollars au 31/12/2019.

Source : nasdaq.com

Rendement des investissements Rendement de la VNI (au 04/09/2020)

  • YTD -11,29
  • 1 an – 8,68
  • 3 ans +0,35% annualisé
  • 5 ans +2,00% annualisé
  • 10 ans +4,46% annualisé

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2) BlackRock Multi-Sector Income Trust

Ticker : (BIT)

  • Date d’entrée en vigueur : 26 février 2103
  • Exposition totale aux investissements : 953 millions
  • Total des actifs communs : 561 millions
  • L’effet de levier : 41,33% (Coût moyen de l’effet de levier = 2,77%)
  • Ratio de dépenses de base = 1,35%.
  • Remise = -11,90%.
  • Remise moyenne sur 6 mois = -6,96%.
  • Taux de distribution annuel (prix du marché) = 11,26%.
  • Distribution mensuelle actuelle = 0,1237
  • Distribution annuelle = 1,4844
  • Durée effective = 0,91 an
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et la PCI = 90%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et l’IPD = 91%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et la MCP = 91%.

BIT – Répartition des actifs (au 31/03/2020)

Objectif d’investissement: L’objectif principal du TIB est de rechercher un revenu courant élevé avec un objectif secondaire d’appréciation du capital. Le BIT est un fonds obligataire flexible qui combine des stratégies d’investissement traditionnelles et non traditionnelles. Au moins 80 % des actifs du portefeuille sont investis dans des instruments de prêt et de dette ou en utilisant des dérivés synthétiques.

BIT – Qualité du crédit(%) (au 31/03/2020)

Remarque : environ 31 % du portefeuille est noté BBB ou plus.

BIT – Propriété institutionnelle

Les investisseurs institutionnels détiennent environ 27 % des actions en circulation. Les deux principaux investisseurs institutionnels sont le groupe UBS qui détenait 36 millions de dollars et Morgan Stanley qui en détenait 19 millions au 31/12/2019. Ces avoirs étaient probablement répartis sur de nombreux comptes de clients gérés.

Source : nasdaq.com

BIT Investment Performance : Rendement de la VNI (à partir du 4/09/2020)

  • YTD -12,97%.
  • 1 an -13,46
  • 3 ans – 0,48% annualisé
  • 5 ans + 2,59% annualisé

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3) Fonds de revenu multi-marchés Nuveen

Ticker : (JMM)

  • Date d’entrée en vigueur : 30 décembre 1988
  • Ratio de dépenses de base = 1,49%.
  • Exposition totale aux investissements : 100 millions
  • Total des actifs communs : 67 millions
  • Effet de levier effectif = 33,1 % (Coût moyen de l’effet de levier = 1,20 %) Remise = -9,48
  • Remise moyenne sur 6 mois = -9,17%.
  • Taux de distribution annuel = 5,06%.
  • Distribution mensuelle actuelle = 0,0270
  • Distribution annuelle = 0,324
  • Durée effective = 3,85 ans
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et l’ICP = 97%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et l’IPD = 97%.
  • Corrélation entre la VNI à trois mois et la MCP = 98%.

JMM- Répartition des actifs (31/03/2020)

Objectif d’investissement: L’objectif du Fonds est de fournir un revenu mensuel élevé tout en respectant un risque prudent pour le capital. JMM investit principalement dans des titres adossés à des créances hypothécaires, des titres de créance d’entreprise et des titres adossés à des actifs émis par des agences américaines et par des sociétés privées. Au moins 65 % de l’actif total du fonds doit être investi dans des titres qui, au moment de l’achat, sont notés “investment grade” ou de qualité comparable.

JMM – Qualité du crédit (au 31/03/2020)

Remarque : environ 70 % du portefeuille est noté BBB ou plus.

JMM – Performance des investissements : Rendement de la VNI (à partir du 4/09/2020)

  • YTD -11,02%
  • 1 an – 7,84
  • 3 ans -0,04% annualisé
  • 5 ans +1,29% annualisé
  • 10 ans +4,61% annualisé

Les trois fonds couverts dans ce rapport ont tous de bonnes équipes de gestion et des portefeuilles bien diversifiés. GFY et JMM détiennent tous deux environ 70 % d’émissions de qualité investissement, et leurs valeurs liquidatives sont plus fortement corrélées avec les fonds Pimco PCI, PDI et PCM.

Le BIT est plus spéculatif avec environ 30 % d’obligations de qualité investissement et est un peu moins corrélé avec les fonds Pimco.

Au 16 avril, le BIT se négociait avec une décote de -12%, le JMM avec une décote de -10%, tandis que le GFY se situait autour de -4,5%. Compte tenu de la volatilité actuelle des marchés, les décotes par rapport à la valeur liquidative peuvent varier considérablement au jour le jour. Il est donc utile de surveiller les trois fonds dans une liste de surveillance avant d’effectuer un achat. Par exemple, le GFY a clôturé avec une décote de -19% le 18 mars, et pas plus tard que le 30 mars, il s’est négocié avec une décote de -13%.

Un fonds intéressant à surveiller est le GFY, car deux investisseurs militants y sont actuellement impliqués. Le plus gros actionnaire est Relative Value Partner, qui a récemment déposé un formulaire SEC 13D, ce qui signifie qu’il “devient plus militant” :

“Objet de la transaction. Le conseiller dépose cette annexe 13D pour refléter un changement d’intention de détenir les actions, de l’objectif d’investissement uniquement à un objectif d’influence et/ou de contrôle de l’émetteur”.L’autre investisseur militant est Bulldog Investors. Ce langage vient d’apparaître dans un formulaire 14A déposé par Legg Mason Partners le 9 avril dernier : “Certains actionnaires, dont Bulldog Investors, LLC (“Bulldog Investors”) et Saba Capital Management, L.P. (“Saba Capital”), ont fait part de leur opposition aux propositions visant à approuver de nouveaux accords de gestion et de sous-conseils pour certains des fonds. Les actionnaires de ces fonds peuvent recevoir des documents de sollicitation de Bulldog Investors, de Saba Capital ou d’autres actionnaires, y compris des circulaires et des cartes de procuration”.

Le 7 avril, Bulldog a déposé toute une série de sollicitations de procurations sur le formulaire 14A pour des fonds fermés contrôlés par Legg Mason Partners, dont une envoyée aux actionnaires de GFY. La raison de ces sollicitations était la suivante :

“Le conseil d’administration de chacun des Fonds a décidé de présenter une proposition visant à approuver un nouveau contrat de gestion avec Legg Mason Partners Fund Advisor, LLC (la “Proposition”) et, selon le Fonds, un ou plusieurs contrats de sous-conseils avec un (ou plusieurs) sous-conseiller(s). Nous sollicitons une procuration pour exercer les droits de vote attachés à vos actions CONTRE le nouveau contrat de gestion. Comme Legg Mason est la société mère de tous les sous-conseillers, nous ne pensons pas qu’il soit nécessaire de solliciter une procuration pour exercer les droits de vote attachés à vos actions sur une ou plusieurs propositions visant à approuver un ou plusieurs accords de sous-conseils”.

“Les actions ordinaires de chacun des Fonds pour lesquels nous sollicitons les procurations ont généralement été négociées au rabais par rapport à leur valeur d’actif net(“NAV”). Nous pensons que si les actionnaires de chacun de ces fonds votent contre la proposition, ce qui enverrait un message au Conseil que les actionnaires de chacun de ces fonds veulent avoir la possibilité de réaliser une à un prix égal ou proche de la VNI pour leurs actions, par exemple en convertissant ces fonds à fonds ouverts ou leur liquidation”.

Je pense que la combinaison de deux investisseurs activistes actuellement impliqués dans le GFY et de la forte participation institutionnelle de 64 % rend tout à fait possible certains changements futurs dans ce fonds.

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Divulgation : Je suis/nous sommes long(e)s GFY BIT. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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