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Source de l’image : Microsoft Corporation – Présentation PowerPoint IR des résultats du troisième trimestre de l’exercice 2020

Par Callum Turcan

Dans cet article, nous faisons suite à la dernière note que nous avons publiée sur Seeking Alpha couvrant Microsoft Corp. (MSFT) qui peut être consultée ici. Maintenant que Microsoft a fait le point sur ses performances au cours des premières phases de la pandémie de coronavirus (COVID-19), nous avons voulu souligner pourquoi l’entreprise semble bien placée pour continuer à générer des flux de trésorerie significatifs à l’avenir. Veuillez noter que nous avons récemment mis à jour nos modèles de flux de trésorerie d’entreprise couvrant Microsoft.

Les futures augmentations de dividendes seront rendues possibles grâce à son énorme (et croissante) position de trésorerie nette et son profil de flux de trésorerie de haute qualité, les actions de MSFT rapportant ~1,1% au moment de la rédaction de ce document. D’un point de vue historique, Microsoft a tendance à augmenter son dividende trimestriel une fois par an (généralement à la fin de l’année civile), ce qui signifie que sa prochaine augmentation de dividende est potentiellement proche, puisque le dividende trimestriel de l’entreprise est resté stable à 0,51 $ par action au cours des trois derniers trimestres.

Dans le prochain graphique ci-dessous, nous couvrons les principales hypothèses utilisées dans notre scénario de base dans nos modèles de flux de trésorerie d’entreprise couvrant Microsoft. Veuillez noter que si Microsoft dépasse ces hypothèses, nous évaluons MSFT à 204 $ par action, dans le haut de notre fourchette d’estimation de la juste valeur. Pour en savoir plus sur l’évaluation des entreprises et sur la manière de réfléchir à l’évaluation des capitaux propres, en général, veuillez lire le livre Piège à valeur.

Valeurs mobilières ValuentumImage montrée : Dans notre scénario de base, nous donnons à Microsoft une estimation de la juste valeur de 170 dollars par action. Si Microsoft dépasse les principales hypothèses d’évaluation utilisées dans notre scénario de base, nous évaluons MSFT à 204 dollars par action, dans la partie supérieure de notre fourchette d’estimation de la juste valeur. Source de l’image : Valuentum

Mise à jour financière

De la fin de l’exercice 2019 (période terminée le 30 juin 2019) à la fin du troisième trimestre de l’exercice 2020 (période terminée le 31 mars 2020), la position de trésorerie nette de Microsoft s’est améliorée, passant de 61,6 milliards de dollars à 71,0 milliards de dollars (la trésorerie nette étant définie ici comme le “total des liquidités, des équivalents de liquidités et des investissements à court terme” moins la “partie à court terme de la dette à long terme” et la “dette à long terme”).

En passant, veuillez noter que le solde des investissements de Microsoft selon la méthode de la mise en équivalence a légèrement augmenté au cours de cette période, atteignant 2,7 milliards de dollars à la fin du mois de mars 2020 (on peut dire que certains de ces investissements sont assimilables à des liquidités). La croissance de la trésorerie combinée à la réduction de la dette totale a permis d’améliorer la position nette de trésorerie de Microsoft, ce que nous apprécions fortement, surtout si l’on considère que la société a dépensé environ 17,2 milliards de dollars pour racheter ses actions ordinaires et environ 11,3 milliards de dollars pour ses obligations en matière de dividendes au cours des neuf premiers mois de l’exercice 2020.

Cela a été rendu possible grâce à l’impressionnant profil de trésorerie de Microsoft. Microsoft a généré 42,0 milliards de dollars de cash-flow net d’exploitation et a dépensé 10,7 milliards de dollars en dépenses d’investissement au cours des trois premiers trimestres de l’exercice 2020, ce qui a permis de dégager un cash-flow libre de 31,3 milliards de dollars qui a entièrement couvert à la fois ses rachats d’actions et ses obligations en matière de dividendes (ensemble, ces activités ont consommé ~28,55 milliards de dollars en espèces au cours de cette période).

Prévisions financières

À l’avenir, nous prévoyons que le flux net de trésorerie d’exploitation de Microsoft continuera de croître à un rythme soutenu, grâce à ses offres impressionnantes en matière de cloud computing et de productivité. Au cours du troisième trimestre fiscal, les revenus des produits de serveurs et des services de cloud computing de Microsoft ont augmenté de 30% par rapport à l’année précédente, aidés par une croissance de 59% dans le segment Azure. Ce taux de croissance aurait été encore plus élevé si les devises étrangères n’avaient pas eu un impact négatif. En outre, les flux de revenus de Microsoft “Office Commercial products and cloud services” et “Office Consumer products and cloud services” ont augmenté respectivement de 13% et 15% par rapport à l’année précédente, au dernier trimestre fiscal. Une fois de plus, ces taux de croissance auraient été plus élevés sans les vents contraires liés aux devises étrangères, en gardant à l’esprit que le dollar américain a été assez fort ces derniers temps.

Dans le prochain graphique ci-dessous, nous mettons en évidence la trajectoire de croissance prévue des flux nets de trésorerie d’exploitation de Microsoft, dérivés de nos modèles de flux de trésorerie d’entreprise. Nous modélisons un scénario baissier (représenté par les points verts dans le prochain graphique), un scénario de base (ligne grise) et un scénario haussier (points bleus) pour chaque entreprise de notre univers de couverture afin de fournir un cadre pour l’évaluation d’une entreprise cotée en bourse par rapport à une base de référence (cette base de référence est représentée par les principales hypothèses d’évaluation utilisées dans le scénario de base que nous avons couvert dans le graphique “Analyse d’évaluation” ci-dessus). Si une entreprise surpasse ou sous-performe les principales hypothèses d’évaluation (telles que la croissance des revenus ou les marges d’exploitation prévues), les scénarios “bull case” et “bear case” permettent de visualiser la trajectoire des flux de trésorerie de l’entreprise en question.

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Image montrée : En raison de la force de l’offre de Microsoft en matière de cloud computing et de productivité, nous sommes très optimistes quant à la trajectoire de croissance de son flux net de trésorerie d’exploitation. Source de l’image : Valuentum

Comme Microsoft est une société relativement peu gourmande en capital (sachant que la situation a légèrement évolué ces dernières années en raison de la nécessité de développer des centres de données pour soutenir le passage à un environnement informatique en nuage), la croissance nette des flux de trésorerie d’exploitation tend à se traduire par une croissance des flux de trésorerie disponibles. Le fait que les dépenses en capital soient relativement faibles signifie qu’une entreprise n’a pas besoin de dépenser des sommes importantes en investissements en capital pour générer un flux de trésorerie d’exploitation net significatif. Dans le graphique ci-dessous, nous mettons en évidence la trajectoire prévue du cash-flow libre de Microsoft au cours des prochaines années dans le cadre de nos scénarios “bear” (points verts), “base” (ligne grise) et “bull” (points bleus).

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Image montrée : Nous prévoyons que le cash-flow libre de Microsoft augmentera sensiblement au cours des prochaines années. Source de l’image : Valuentum

Adaptation à la crise COVID-19

Microsoft n’est pas à l’abri du ralentissement économique et de la baisse de la publicité numérique. Cependant, elle devrait être en mesure de continuer à générer des flux de trésorerie significatifs à l’avenir, étant donné que ses activités se sont largement poursuivies pendant la crise. En tant que géant de la technologie, de nombreux employés de Microsoft ont pu continuer à travailler à domicile, ce qui a permis à l’entreprise de développer de nouveaux produits tout en soutenant et en maintenant ses offres existantes. Le besoin croissant de puissance informatique hors site au niveau de l’entreprise soutient les perspectives de demande pour nombre de ses produits et services. Dans le graphique ci-dessous, Microsoft explique comment la pandémie a affecté ses performances au cours du dernier trimestre fiscal et ce que l’entreprise fait pour compenser les effets négatifs de la crise.

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Image montrée : Un aperçu de la manière dont Microsoft a fait face à la pandémie COVID-19 au cours du troisième trimestre fiscal et ce à quoi il faut s’attendre pour l’avenir. Source de l’image : Microsoft – Présentation PowerPoint sur les résultats du troisième trimestre de l’exercice 2020

Voici ce que la directrice financière de Microsoft, Amy Hood, a déclaré lors de la dernière conférence téléphonique trimestrielle de l’entreprise sur les perspectives de l’entreprise face à la pandémie actuelle :

Passons maintenant à nos perspectives, en commençant par nos attentes concernant l’impact de COVID-19. Dans notre secteur grand public, nous nous attendons à une demande continue de la part des équipementiers Windows, des surfaces et des jeux, du travail à distance au travail, aux jeux et à l’apprentissage à domicile. Nos prévisions supposent que cet avantage se maintiendra pendant une grande partie du quatrième trimestre, bien que les taux de croissance puissent être affectés par l’assouplissement des directives sur le maintien à domicile. Nous supposons que les niveaux de dépenses publicitaires à partir de mars ne s’amélioreront pas au quatrième trimestre, ce qui aura un impact sur Search et LinkedIn.

Dans notre activité commerciale, notre forte position sur les marchés à croissance durable signifie que nous prévoyons une exécution cohérente sur une base de rentes importante, avec une croissance continue de l’utilisation et de la consommation de nos offres de cloud computing. Toutefois, nous prévoyons que la dynamique des ventes de mars se poursuivra, notamment en raison de l’impact significatif sur LinkedIn de la faiblesse du marché de l’emploi et de la volatilité accrue des nouvelles fermetures d’affaires à plus long terme.

En ce qui concerne les réservations commerciales, la croissance résultant d’une bonne exécution des renouvellements sur une base plus importante au quatrième trimestre sera affectée par certains engagements importants de l’année précédente et par la dynamique des ventes mentionnée précédemment. Le pourcentage de marge brute du nuage commercial sera relativement modifié d’une année sur l’autre, car l’amélioration continue du pourcentage de marge brute de l’IaaS et du PaaS sera plus que compensée par le déplacement de la composition des recettes vers l’Azure. Et avec l’assouplissement des contraintes de la chaîne d’approvisionnement, nous prévoyons une augmentation séquentielle importante de nos dépenses d’investissement pour soutenir l’utilisation et la demande croissantes de nos services de cloud computing.

Réflexions finales

La forte performance technique observée dans le cours de l’action Microsoft ces derniers temps est largement due à la capacité de l’entreprise à s’adapter rapidement au paysage changeant créé par COVID-19. Alors que LinkedIn subit les pressions de la détérioration du marché de la publicité numérique, au moins à court terme (selon nous, les dépenses publicitaires numériques rebondiront rapidement une fois que l’économie mondiale commencera à redémarrer sérieusement), Microsoft s’appuiera sur ses activités principales (à savoir les produits de productivité comme Office et les offres de cloud computing comme Azure) pour continuer à générer un flux de trésorerie libre significatif à l’avenir.

Le bilan vierge de Microsoft est une immense source de force en ces temps difficiles. Un bilan solide, combiné à un profil de trésorerie de haute qualité, donne à Microsoft la capacité financière de continuer à augmenter ses dividendes si la direction décide que l’entreprise veut conserver son statut d’acteur de la croissance des dividendes.

Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.

Divulgation supplémentaire : Cet article ou ce rapport et tous les liens qu’il contient sont fournis à titre d’information uniquement et ne doivent pas être considérés comme une sollicitation à acheter ou à vendre des titres. Valuentum n’est pas responsable des erreurs ou omissions ou des résultats obtenus par l’utilisation de cet article et n’accepte aucune responsabilité quant à la manière dont les lecteurs peuvent choisir d’utiliser le contenu. Les hypothèses, opinions et estimations sont basées sur notre jugement à la date de l’article et sont susceptibles d’être modifiées sans préavis.


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