Le LendingClub (LC) est actuellement dans une situation difficile. Le coronavirus a entraîné une fermeture mondiale sans précédent que de nombreuses entreprises ont qualifiée de pire crise qu’elles n’aient jamais connue. Et même si certains États cherchent à rouvrir certaines parties de l’économie dans les semaines et les mois à venir, les dommages économiques des derniers mois se répercuteront sur l’ensemble de l’économie pendant encore de nombreux trimestres.

Les fermetures et les licenciements touchent surtout les consommateurs à faibles et moyens revenus – ce qui correspond exactement au type de profil de client qui souscrit aux prêts du LendingClub. Déjà, les titres des journaux ont rapporté que des consommateurs sautaient ou négociaient des paiements par carte de crédit, et manquaient d’autres paiements essentiels comme le loyer. Bien que nous n’ayons pas encore vu les performances sous-jacentes du portefeuille de crédit de LendingClub, nous pouvons affirmer avec certitude que ces prêts vont s’effondrer.

En conséquence, les parts de LendingClub ont diminué de plus de 45 % depuis le début de l’année :

Graphique
Données par YCharts

Les pertes de LendingClub se sont accélérées au cours des dernières semaines alors que les investisseurs ont digéré les résultats décevants des banques. L’un des principaux thèmes abordés par les banques ce trimestre est qu’elles ont constitué d’énormes réserves pour les pertes de crédit, en particulier pour les cartes de crédit à la consommation. Par exemple, JPMorgan Chase (JPM), la plus grande banque du pays par les dépôts, a alloué 3,8 milliards de dollars de réserves pour pertes sur cartes de crédit au premier trimestre, sur 4,4 milliards de dollars pour la division des consommateurs dans son ensemble (couvrant les prêts automobiles et hypothécaires) et seulement 6,8 milliards de dollars pour l’ensemble de la banque, y compris les entreprises clientes. Le message principal ici : les pertes de crédit les plus importantes seront supportées dans l’espace des dettes de consommation non garanties, qui est l’ensemble du portefeuille de prêts de LendingClub.

Le risque pour LendingClub est double. Premièrement, la diminution de l’appétit des investisseurs pour le risque lié aux dettes des consommateurs étouffera les montages de LendingClub, ce qui aura un impact direct sur les taux de croissance des revenus déjà faibles de LendingCLub. Deuxièmement, les prêts que LendingClub détient sur son propre bilan et ne titrise pas auprès d’investisseurs tiers présentent désormais des risques de crédit substantiels.

En bref, résistez à la tentation d’attraper un couteau qui tombe dans le LendingClub. Le marché n’a toujours pas saisi l’ampleur de la crise de l’endettement des consommateurs, et LendingClub y est directement exposé.

Les volumes d’originations vont diminuer

Malheureusement pour LendingClub, les volumes d’origination étaient déjà faibles au départ, avant même que le coronavirus ne frappe les États-Unis.

Figure 1. Évolution du volume de production de LendingClub

Source : LendingClub – résultats du quatrième trimestre

Comme le montre le graphique ci-dessus, le rythme de production du quatrième trimestre s’est ralenti pour s’établir à 7 % de croissance annuelle, en décélérant de neuf points par rapport au trimestre précédent. Les frais de transaction constituent la majeure partie des revenus de LendingClub (79 % des revenus de LendingClub pour l’année fiscale 19), et un ralentissement de la production de LendingClub aura donc un impact presque parallèle sur les revenus.

Ce qui est tout aussi préoccupant, c’est qu’au moins à partir du quatrième trimestre, les productions de qualité inférieure ont augmenté plus rapidement. LendingClub classe ses “Notes” de consommation non garanties de A à D, A étant la qualité de crédit la plus élevée (afin d’améliorer la qualité de crédit, LendingClub a cessé de produire des Notes de qualité E-G). Au quatrième trimestre, les billets de catégorie D ont augmenté de 16 % par rapport à l’année précédente, tandis que les billets A et B ont augmenté de 8 % par rapport à l’année précédente et de 9 % par rapport à l’année précédente, respectivement ; et les billets C se sont contractés de -3 % par rapport à l’année précédente.

Cette année, alors que les investisseurs s’attendent à une augmentation des défauts de paiement sur les dettes non garanties des consommateurs, la demande de titrisation basée sur les billets de LendingClub va diminuer – ce qui aura un impact sur la capacité de l’entreprise à accorder des crédits et à générer des prêts. Les investisseurs institutionnels constituent la majeure partie des sources de financement de LendingClub. Comme le montre le graphique ci-dessous, les banques et les investisseurs institutionnels représentent un peu moins de 60 % du financement de LendingClub au quatrième trimestre :

Figure 2. Sources de financement du LendingClubSource : LendingClub – résultats du quatrième trimestre

En ce moment, les banques sont sous pression pour prêter directement aux consommateurs et aux petites entreprises. Les investisseurs institutionnels, ainsi que les gestionnaires de fonds contrôlant des “comptes gérés”, peuvent être rebutés à la fois par les attentes accrues en matière de défaut de paiement et par la concurrence d’autres offres de dettes à haut rendement qui ont récemment fait leur entrée sur le marché. Par exemple, Carnival Corporation (CCL) vient de lancer une offre d’obligations à un taux d’environ 12 %, ce qui est plus intéressant que le rendement moyen de 6,1 % offert par un billet LendingClub de catégorie D, selon les données historiques de rendement de LendingClub. Les investisseurs se demandent ce qui est vraiment plus risqué, les dettes à la consommation non garanties ou les obligations de pacotille d’entreprises dont la capitalisation boursière atteint des milliards de dollars.

Quoi qu’il en soit, en raison de la concurrence des alternatives à haut rendement ainsi que des anticipations de défaut, la demande des investisseurs pour les titres de LendingClub va se ralentir cette année, ce qui va probablement faire basculer la croissance des originations de LendingClub dans le négatif.

Risque de bilan

Comme le montre le graphique ci-dessus, LendingClub a également eu tendance à conserver près d’un quart de ses émissions dans son propre bilan. Si la demande institutionnelle de tiers souffre cette année, LendingClub pourrait devoir financer une plus grande partie de ses émissions sur son propre bilan – mais dans tous les cas, son stock actuel de billets est suffisamment préoccupant.

À la fin du quatrième trimestre, la période la plus récente de LendingClub, la société détenait 1,85 milliards de dollars de prêts dans son bilan, dont 0,72 milliards de dollars sont destinés à la vente (le déchargement de ces billets pourrait être plus difficile étant donné les circonstances actuelles).

Figure 3. Bilan de LendingClub au T4Source : LendingClub 10-K

Les taux d’imputation historiques de LendingClub ont évolué entre 7 et 12 %, comme le montre le graphique ci-dessous (la bonne nouvelle est qu’environ les trois quarts des investisseurs de LendingClub sont inscrits dans son programme “standard” avec des imputations inférieures, de l’ordre de 7 %).

Figure 4. Historique des charges de LendingClubSource : LendingClub 10-K

Il est presque certain que les pressions macroéconomiques feront augmenter les taux de prélèvement en 2020. À titre de référence, si nous supposons que le portefeuille principal de LendingClub voit les taux d’imputation augmenter de trois points pour atteindre ~10%, alors environ ~185 millions de dollars sont en danger pour LendingClub. C’est un chiffre assez important par rapport à une société dont la capitalisation boursière est tombée à un peu moins de 500 millions de dollars.

Les points clés à retenir

Il ne fait aucun doute que le LendingClub est confronté à des défis sans précédent en ce moment. Le fait que l’entreprise ait récemment annoncé le licenciement de 460 personnes (soit environ 30 % de ses effectifs) et instauré une réduction de 25 % des salaires des cadres est un indicateur de ses difficultés actuelles. Nous nous attendons à ce que l’augmentation des défauts de paiement présente un risque direct pour le bilan de LendingClub et nuise au potentiel de création de nouveaux prêts de la société, déjà en déclin.

Résistez à la tentation d’attraper un couteau qui tombe ici ; les problèmes du LendingClub ne sont pas susceptibles de se résoudre à court terme, même si certaines régions des États-Unis rouvrent.

Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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