AppFolio Inc. (NASDAQ:APPF) a été l’un de mes choix d’actions préférés cette année. En fait, j’ai donné à la société une note haussière début janvier. Le cours de l’action s’est maintenu aussi bien qu’on pouvait s’y attendre depuis lors, perdant 11 % contre 13 % pour le S&P 500 dans des conditions de marché extrêmement turbulentes.

Statistiques sur les articles d'AppFolio depuis leur publication

(Source : Seeking Alpha)

AppFolio fournit une plateforme SaaS qui se concentre principalement sur la gestion des biens immobiliers. J’ai été optimiste quant aux performances de cette société, qui a connu une forte croissance annuelle de son chiffre d’affaires de 35 % et une marge de cash-flow libre positive de 12 %. Ce sont des facteurs qui seraient tout à fait souhaitables dans un marché fort.

Mais la pandémie a tout changé en un clin d’œil. La macroéconomie a changé de manière spectaculaire et exerce sans aucun doute une pression énorme sur l’immobilier et le marché du logement. Plus de 20 millions d’Américains ont perdu leur emploi et le gouvernement n’a pas été particulièrement clair sur les stratégies des propriétaires/locataires, si ce n’est qu’ils doivent travailler ensemble :

Le programme de logement multifamilial encourage tous les propriétaires à travailler avec les résidents et les familles touchés afin d’ajuster le paiement des loyers, de conclure des accords d’abstention et de réduire l’impact sur les résidents touchés. À l’heure actuelle, aucun financement supplémentaire n’a été mis à disposition sous forme de subventions.

Dans tout le pays, seuls les trois quarts des locataires seraient en mesure de couvrir un mois de leurs dépenses de logement grâce au paiement unique de 1 200 dollars effectué par le gouvernement. Il faut se demander ce qui se passera lorsque le ralentissement économique dû à la pandémie s’étendra sur six mois, un an et plus.

Dans une enquête, un peu plus de 80 % des personnes interrogées sont restées sur place, tandis que les autres ont emménagé dans leur famille, chez un partenaire ou un colocataire depuis le début de COVID-19.

(Source : realtor.com)

Il est également peu probable que de très nombreux logements locatifs soient remplis pendant la fermeture ordonnée par le gouvernement. Dans les circonstances actuelles, il est difficile pour les locataires potentiels de voir les logements locatifs, et ils préfèrent voir une maison de location en personne. Selon toute vraisemblance, de nombreux logements seront vides pendant la période de fermeture ordonnée par le gouvernement dans le cadre de la pandémie.

Ainsi, malgré le modèle d’entreprise à revenus récurrents, je m’attends à ce que l’AppFolio ne soit pas à l’abri des pressions exercées par les gestionnaires et les locataires. Les gestionnaires immobiliers (les clients d’AppFolio) demanderont très certainement des concessions à AppFolio. Une pression supplémentaire sur le flux de revenus d’AppFolio pourrait résulter des frais d’utilisation de certains des services de Value+.

Il y a un côté positif, et c’est celui des services de paiement électronique de l’entreprise pour la collecte des loyers, qui pourraient devenir très populaires en raison de la distanciation sociale.

Évaluation des stocks

Il existe de nombreuses techniques pour évaluer les actions. Certains analystes utilisent des ratios fondamentaux tels que P/E, P/S, EV/P ou EV/S. Je pense qu’il ne faut pas utiliser un simple ratio, et la raison en est simple. Les actions à forte croissance sont mieux évaluées que les actions à faible croissance, et ce à juste titre. La croissance est un paramètre important dans l’évaluation des flux de trésorerie actualisés.

J’utilise donc une technique qui fait appel à un diagramme de dispersion pour déterminer l’évaluation relative du stock concerné par rapport aux 152 autres stocks de mon univers de stocks de transformation numérique. L’axe des Y représente la valeur de l’entreprise/les ventes à terme, tandis que l’axe des X représente la croissance estimée des ventes à terme Y-o-Y.

Le graphique ci-dessous illustre comment l’AppFolio se compare aux autres stocks sur une base relative.

Scatter plot des fondamentaux, univers de 152 stocks de transformation numérique

(Source : Portfolio123/logiciels privés)

Une ligne de meilleur ajustement est tracée en rouge et représente une évaluation moyenne basée sur la croissance des ventes de l’année suivante. Plus la croissance prévue des recettes est élevée, plus l’évaluation est élevée. Dans ce cas, AppFolio est situé légèrement au-dessus de la ligne de meilleure qualité. Cela suggère que l’AppFolio est légèrement surévalué sur une base relative. Cependant, la surévaluation est si mineure que je ne rejetterais pas l’investissement dans AppFolio sur la seule base de ce facteur.

La règle des 40

Une mesure industrielle souvent utilisée par les entreprises de logiciels est la règle de 40. Cette mesure permet d’éviter le dilemme de l’évaluation pour les entreprises à forte croissance qui ne font généralement pas de bénéfices. La règle de 40 permet de combiner la croissance des revenus et la rentabilité (exprimée sous forme de marge) de telle sorte que leur somme doit atteindre au moins 40 %. Les analystes utilisent différents chiffres pour la rentabilité. J’utilise la marge de cash-flow libre.

La raison d’être de l’article 40 est la suivante. Si une entreprise connaît une croissance annuelle supérieure à 40 %, vous pouvez fermer les yeux sur un flux de trésorerie disponible négatif dans une certaine mesure. En revanche, si une entreprise connaît une croissance inférieure à 40 %, elle doit avoir un flux de trésorerie disponible positif pour compenser une croissance moins qu’idéale.

Cette règle s’applique aussi bien aux jeunes entreprises à forte croissance qu’aux entreprises matures à croissance modérée. Les jeunes entreprises ont tendance à avoir une forte croissance de leur chiffre d’affaires, mais elles brûlent de l’argent. Les entreprises plus matures ont une croissance des revenus plus faible, mais elles compensent en termes de cash-flow libre. Le seuil de 40 % est quelque peu arbitraire, mais il divise généralement l’univers des actions de transformation numérique en deux, séparant les meilleures actions des autres.

Pour une description plus détaillée de la règle et du calcul, veuillez vous référer à l’un de mes articles précédents.

Taux de croissance d'AppFolio et marge de cash-flow libre

(Source : Portfolio123/MS Paint)

Dans le cas d’AppFolio :

Croissance des recettes + marge FCF = 35 % + 12 % = 47

L’AppFolio obtient un score supérieur aux 40 % nécessaires pour respecter la règle des 40. Le dépassement de la règle des 40 signifie que AppFolio a un équilibre sain entre la croissance et la rentabilité.

Augmentation des dépenses

Selon la transcription de l’appel aux résultats du quatrième trimestre 2019, la direction de l’entreprise a indiqué que les dépenses ont augmenté plus rapidement que les recettes :

Le total des coûts et des dépenses de fonctionnement pour le quatrième trimestre a augmenté de 41 % d’une année sur l’autre, alors que les recettes totales ont augmenté de 34 %. L’augmentation des coûts d’une année sur l’autre est principalement liée à une croissance de 38 % des effectifs pour soutenir les secteurs de croissance qui, selon nous, auront un impact positif sur la valeur actionnariale à long terme.

Le moment choisi pour l’augmentation des effectifs était malheureux, étant donné le ralentissement économique prévu qui affectera probablement les résultats futurs.

Résumé et conclusions

AppFolio fournit des logiciels pour le marché immobilier qui sont conçus pour répondre aux besoins opérationnels et commerciaux des sociétés de gestion immobilière. Cette société possède de grands fondamentaux, notamment une croissance annuelle de 35 % de son chiffre d’affaires, une marge de 12 % sur le cash-flow libre et répond aisément à la règle des 40. Mais ces chiffres sont historiques, et il est fort probable qu’AppFolio sera soumis aux mêmes déchirements que le reste du marché immobilier pendant la pandémie et la récession qui suivra probablement. Le taux de chômage élevé fait que les locataires ont des difficultés à payer leur loyer, ce qui fait que beaucoup d’entre eux emménagent chez des parents ou des amis. Il est peu probable que de nombreux logements locatifs vides soient remplis pendant la période de distanciation sociale. Il est peu probable qu’AppFolio soit complètement à l’abri des dommages économiques. C’est pourquoi je donne à AppFolio une note neutre.

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Divulgation : Je n’ai/nous n’avons aucune position sur les actions mentionnées et je ne prévois pas d’en prendre dans les 72 heures à venir. J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que celle de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.


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